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期債市場波動(dòng)幅度加大發(fā)布時(shí)間：2025-03-04 來源：期貨日?qǐng)?bào)
近兩周，債市交易邏輯仍是資金面偏緊、市場風(fēng)險(xiǎn)偏好回升、基本面好轉(zhuǎn)預(yù)期、債基贖回?cái)_動(dòng)等。近期宏觀邏輯有所反復(fù)，債市波動(dòng)幅度明顯加大。二季度宏觀邏輯仍是決定債市走向的關(guān)鍵因素。
近期債市波動(dòng)明顯加大。近兩周債市交易邏輯仍然是資金面持續(xù)偏緊，疊加市場風(fēng)險(xiǎn)偏好回升、地產(chǎn)小陽春帶來的基本面好轉(zhuǎn)預(yù)期、債基贖回?cái)_動(dòng)等，債市經(jīng)歷了一波調(diào)整行情。隨著10年期國債收益率調(diào)整至關(guān)鍵阻力位1.8%，加上日前特朗普關(guān)稅擾動(dòng)再現(xiàn)，宏觀邏輯有所反復(fù)，10年期和30年期國債收益率維持在1.72%和1.91%，但波動(dòng)幅度明顯加大。
近期債市波動(dòng)加大的主要原因：一是市場對(duì)資金面的預(yù)期不穩(wěn)定。前期央行持續(xù)凈回籠背景下資金面持續(xù)收斂，投資者對(duì)資金面的預(yù)期轉(zhuǎn)弱，債市相應(yīng)出現(xiàn)調(diào)整。而隨著跨月時(shí)點(diǎn)臨近，資金需求較大，央行公開市場轉(zhuǎn)為凈投放，但投放量相對(duì)克制，MLF仍延續(xù)縮量平價(jià)續(xù)作，資金面仍持續(xù)偏緊，DR007維持在2.0%上方。央行貨幣政策信號(hào)不明朗，市場對(duì)資金面的預(yù)期仍然不穩(wěn)定。二是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)空窗期宏觀邏輯出現(xiàn)反復(fù)。當(dāng)前處于政策和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的空窗期，因此市場對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期分歧較大，且極易受市場消息面的擾動(dòng)，同時(shí)特朗普關(guān)稅政策本身也具有較大的不確定性。三是債券本身的“低票息、負(fù)Carry”結(jié)構(gòu)決定了其風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)不會(huì)小，債基的贖回效應(yīng)也成為短期行情波動(dòng)的放大器。
往后看，經(jīng)歷一波調(diào)整后，筆者認(rèn)為，債市短期存在小幅反彈的基礎(chǔ)。
從經(jīng)濟(jì)基本面看，新舊動(dòng)能的轉(zhuǎn)換、內(nèi)需不足的矛盾仍存決定了長端收益率并不具備大幅上行的基礎(chǔ)。元宵節(jié)后企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏加快疊加前期政策效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，2月PMI數(shù)據(jù)走強(qiáng)，不過由于春節(jié)錯(cuò)位的影響，數(shù)據(jù)改善也存在一定的季節(jié)性因素。當(dāng)前仍未看到經(jīng)濟(jì)基本面出現(xiàn)快速修復(fù)，總需求不足和價(jià)格偏弱依然是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的主要矛盾，同時(shí)特朗普關(guān)稅擾動(dòng)升級(jí)，帶動(dòng)外需預(yù)期再度回?cái)[，在實(shí)體融資需求不足背景下，長端收益率并不具備大幅上行的基礎(chǔ)。
從貨幣政策和資金面看，隨著跨月的結(jié)束以及全國兩會(huì)的舉行，資金面壓力有望得到緩解。從以往的經(jīng)驗(yàn)看，全國兩會(huì)前后資金面趨于穩(wěn)定，因此貨幣政策從適度寬松轉(zhuǎn)向的概率不大。貨幣政策取向偏向于穩(wěn)定匯率、防范資金空轉(zhuǎn)，但當(dāng)前基本面修復(fù)的基礎(chǔ)尚不牢固，后續(xù)經(jīng)濟(jì)修復(fù)仍然需要低利率環(huán)境的配合，因此4月份仍然存在降準(zhǔn)落地的可能。
而從全國兩會(huì)穩(wěn)增長政策預(yù)期看，當(dāng)前市場對(duì)全國兩會(huì)的政策預(yù)期的計(jì)價(jià)較為充分，預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)債市造成較大影響。當(dāng)前市場普遍預(yù)計(jì)2025年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)設(shè)定在5%左右，CPI目標(biāo)或下調(diào)至2%、財(cái)政赤字率或提升至4%左右、新增特別國債1.8萬億元左右、地方專項(xiàng)債額度擴(kuò)張至4萬億~4.5萬億元，貨幣政策維持適度寬松基調(diào)，地產(chǎn)政策在于加強(qiáng)土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債券、城中村改造政策等。
近期特朗普關(guān)稅擾動(dòng)再升級(jí)，疊加俄烏?；鹎闆r出現(xiàn)反復(fù)，全球資產(chǎn)均呈現(xiàn)避險(xiǎn)狀態(tài)，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的回落對(duì)債市有一定支撐。票據(jù)利率下行以及大行拆借需求增加，指向2月信貸需求偏弱。
經(jīng)歷前期調(diào)整后債市賠率得到一定改善，同時(shí)上周宏觀邏輯的反復(fù)給債市提供了小幅反彈的基礎(chǔ)。不過需要注意的是，當(dāng)前“低票息+負(fù)carry”結(jié)構(gòu)決定了債市仍有一定回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，大行長端負(fù)債不穩(wěn)定是壓制債市上行的主要因素，全國兩會(huì)結(jié)束后可能面臨債券供給加速的擾動(dòng)，因此筆者認(rèn)為，債市經(jīng)歷短期小幅反彈后仍面臨下行壓力，預(yù)計(jì)債券收益率在1.6%~1.8%區(qū)間震蕩。二季度宏觀邏輯走勢(shì)是決定債市行情走向的關(guān)鍵，搶出口效應(yīng)對(duì)基本面的支撐減弱、“金三銀四”之后一線地產(chǎn)交易熱度減退、中美關(guān)稅博弈都可能成為潛在的做多力量。
曲線形態(tài)上，當(dāng)前10年期和1年期國債期限利差處于極低位置，僅為26BP，處于2002年以來4%歷史分位，若全國兩會(huì)結(jié)束后資金面轉(zhuǎn)松，疊加央行配合政府債發(fā)行增加流動(dòng)性投放，收益率曲線存在走陡空間。
近期債市波動(dòng)明顯加大。近兩周債市交易邏輯仍然是資金面持續(xù)偏緊，疊加市場風(fēng)險(xiǎn)偏好回升、地產(chǎn)小陽春帶來的基本面好轉(zhuǎn)預(yù)期、債基贖回?cái)_動(dòng)等，債市經(jīng)歷了一波調(diào)整行情。隨著10年期國債收益率調(diào)整至關(guān)鍵阻力位1.8%，加上日前特朗普關(guān)稅擾動(dòng)再現(xiàn)，宏觀邏輯有所反復(fù)，10年期和30年期國債收益率維持在1.72%和1.91%，但波動(dòng)幅度明顯加大。
近期債市波動(dòng)加大的主要原因：一是市場對(duì)資金面的預(yù)期不穩(wěn)定。前期央行持續(xù)凈回籠背景下資金面持續(xù)收斂，投資者對(duì)資金面的預(yù)期轉(zhuǎn)弱，債市相應(yīng)出現(xiàn)調(diào)整。而隨著跨月時(shí)點(diǎn)臨近，資金需求較大，央行公開市場轉(zhuǎn)為凈投放，但投放量相對(duì)克制，MLF仍延續(xù)縮量平價(jià)續(xù)作，資金面仍持續(xù)偏緊，DR007維持在2.0%上方。央行貨幣政策信號(hào)不明朗，市場對(duì)資金面的預(yù)期仍然不穩(wěn)定。二是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)空窗期宏觀邏輯出現(xiàn)反復(fù)。當(dāng)前處于政策和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的空窗期，因此市場對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期分歧較大，且極易受市場消息面的擾動(dòng)，同時(shí)特朗普關(guān)稅政策本身也具有較大的不確定性。三是債券本身的“低票息、負(fù)Carry”結(jié)構(gòu)決定了其風(fēng)險(xiǎn)和波動(dòng)不會(huì)小，債基的贖回效應(yīng)也成為短期行情波動(dòng)的放大器。
往后看，經(jīng)歷一波調(diào)整后，筆者認(rèn)為，債市短期存在小幅反彈的基礎(chǔ)。
從經(jīng)濟(jì)基本面看，新舊動(dòng)能的轉(zhuǎn)換、內(nèi)需不足的矛盾仍存決定了長端收益率并不具備大幅上行的基礎(chǔ)。元宵節(jié)后企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏加快疊加前期政策效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，2月PMI數(shù)據(jù)走強(qiáng)，不過由于春節(jié)錯(cuò)位的影響，數(shù)據(jù)改善也存在一定的季節(jié)性因素。當(dāng)前仍未看到經(jīng)濟(jì)基本面出現(xiàn)快速修復(fù)，總需求不足和價(jià)格偏弱依然是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的主要矛盾，同時(shí)特朗普關(guān)稅擾動(dòng)升級(jí)，帶動(dòng)外需預(yù)期再度回?cái)[，在實(shí)體融資需求不足背景下，長端收益率并不具備大幅上行的基礎(chǔ)。
從貨幣政策和資金面看，隨著跨月的結(jié)束以及全國兩會(huì)的舉行，資金面壓力有望得到緩解。從以往的經(jīng)驗(yàn)看，全國兩會(huì)前后資金面趨于穩(wěn)定，因此貨幣政策從適度寬松轉(zhuǎn)向的概率不大。貨幣政策取向偏向于穩(wěn)定匯率、防范資金空轉(zhuǎn)，但當(dāng)前基本面修復(fù)的基礎(chǔ)尚不牢固，后續(xù)經(jīng)濟(jì)修復(fù)仍然需要低利率環(huán)境的配合，因此4月份仍然存在降準(zhǔn)落地的可能。
而從全國兩會(huì)穩(wěn)增長政策預(yù)期看，當(dāng)前市場對(duì)全國兩會(huì)的政策預(yù)期的計(jì)價(jià)較為充分，預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)債市造成較大影響。當(dāng)前市場普遍預(yù)計(jì)2025年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)設(shè)定在5%左右，CPI目標(biāo)或下調(diào)至2%、財(cái)政赤字率或提升至4%左右、新增特別國債1.8萬億元左右、地方專項(xiàng)債額度擴(kuò)張至4萬億~4.5萬億元，貨幣政策維持適度寬松基調(diào)，地產(chǎn)政策在于加強(qiáng)土地儲(chǔ)備專項(xiàng)債券、城中村改造政策等。
近期特朗普關(guān)稅擾動(dòng)再升級(jí)，疊加俄烏?；鹎闆r出現(xiàn)反復(fù)，全球資產(chǎn)均呈現(xiàn)避險(xiǎn)狀態(tài)，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的回落對(duì)債市有一定支撐。票據(jù)利率下行以及大行拆借需求增加，指向2月信貸需求偏弱。
經(jīng)歷前期調(diào)整后債市賠率得到一定改善，同時(shí)上周宏觀邏輯的反復(fù)給債市提供了小幅反彈的基礎(chǔ)。不過需要注意的是，當(dāng)前“低票息+負(fù)carry”結(jié)構(gòu)決定了債市仍有一定回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，大行長端負(fù)債不穩(wěn)定是壓制債市上行的主要因素，全國兩會(huì)結(jié)束后可能面臨債券供給加速的擾動(dòng)，因此筆者認(rèn)為，債市經(jīng)歷短期小幅反彈后仍面臨下行壓力，預(yù)計(jì)債券收益率在1.6%~1.8%區(qū)間震蕩。二季度宏觀邏輯走勢(shì)是決定債市行情走向的關(guān)鍵，搶出口效應(yīng)對(duì)基本面的支撐減弱、“金三銀四”之后一線地產(chǎn)交易熱度減退、中美關(guān)稅博弈都可能成為潛在的做多力量。
曲線形態(tài)上，當(dāng)前10年期和1年期國債期限利差處于極低位置，僅為26BP，處于2002年以來4%歷史分位，若全國兩會(huì)結(jié)束后資金面轉(zhuǎn)松，疊加央行配合政府債發(fā)行增加流動(dòng)性投放，收益率曲線存在走陡空間。
