在此前2月18日發(fā)布的《乍暖還寒時，煤焦料將回落》一文中，我們提出焦炭的供需格局將從偏緊轉(zhuǎn)至寬松，焦炭價格仍有回落壓力。短短一個多月時間內(nèi)，焦炭現(xiàn)貨已實現(xiàn)了四輪、累計200元/噸的跌幅，煉焦利潤實現(xiàn)了快速收縮。近期山西、江蘇等地焦化產(chǎn)能政策又頻出，我們將結(jié)合政策的可能影響再重新評估焦炭價格的下行空間問題。
一、山西省2020年去產(chǎn)能的影響評估
2020年是藍天保衛(wèi)戰(zhàn)的決戰(zhàn)年，也是“十三五”環(huán)境空氣質(zhì)量的關(guān)鍵考核年。對于山西省來說，完成“全省pm2.5年均濃度較2013年下降27.3%，空氣質(zhì)量優(yōu)良天數(shù)平均較2013年增加70天”的任務(wù)目標尚有一定距離，主要在于空氣質(zhì)量達標天數(shù)還有待提高。2019年山西省仍有10市的空氣質(zhì)量綜合指數(shù)同比下滑，因此要完成“十三五”的硬性空氣質(zhì)量考核指標，山西省在2020年還必須結(jié)合空氣重污染預(yù)警響應(yīng)來大幅提高空氣質(zhì)量優(yōu)良天數(shù)。
表1:山西省2014-2018年空氣質(zhì)量績效完成情況
在這樣的背景下，近期山西省發(fā)布《打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)2020年決戰(zhàn)計劃》，其中提到將在2020年采暖季前，關(guān)停淘汰壓減焦化產(chǎn)能2000萬噸以上。根據(jù)mysteel調(diào)研統(tǒng)計，目前相對明確的是，臨汾、呂梁、長治、晉中四市2020年壓減過剩產(chǎn)能任務(wù)共1749萬噸，涉及在產(chǎn)產(chǎn)能約1188萬噸。我們依據(jù)此推算，2020年10月底前，山西省將因壓減產(chǎn)能產(chǎn)生平均3.25萬噸/日的焦炭供應(yīng)減量。
除此之外，還需要考慮2020年山西省各設(shè)區(qū)市為完成空氣質(zhì)量績效目標而可能獨自采取的環(huán)保加碼工作，如汾陽市2月底因空氣質(zhì)量在呂梁排名倒數(shù)第一而要求4家焦化企業(yè)燜爐保溫等等。預(yù)計今年山西省環(huán)保工作的壓力可能將持續(xù)對焦化生產(chǎn)造成階段性沖擊，其產(chǎn)能退出時間及實際執(zhí)行力度都是值得我們持續(xù)跟蹤關(guān)注的。
二、徐州市產(chǎn)能整合的影響評估
為加快推進2020年十項重點任務(wù)，徐州市近期發(fā)布《2020年五大行業(yè)整合整治工作方案》。其中要求徐州市18家鋼鐵企業(yè)，優(yōu)化整合形成2家大型鋼鐵聯(lián)合企業(yè)(3個生產(chǎn)點)，2020年鋼鐵產(chǎn)能下降30%以上；以及11家焦化企業(yè)，優(yōu)化整合形成3家綜合性焦化企業(yè)，到2020年焦化產(chǎn)能壓減50%。
根據(jù)我們的梳理，徐州原18家鋼廠共1791萬噸煉鐵產(chǎn)能，已關(guān)停、拆除10家，2020年6月底仍要關(guān)停三家在產(chǎn)鋼廠的高爐設(shè)備，涉及約413萬噸在產(chǎn)的煉鐵產(chǎn)能。徐州原11家焦化廠共1534萬噸焦化產(chǎn)能，2020年6月底要關(guān)停五家在產(chǎn)焦化，共涉及在產(chǎn)產(chǎn)能680萬噸。所以整體估算下來，截止2020年6月底，徐州市焦炭的需求量平均減少1.13萬噸/日，供應(yīng)量平均減少1.86萬噸/日，折合焦炭日產(chǎn)凈減少0.73萬噸/日。雖然從規(guī)模上來看徐州產(chǎn)能整合政策的影響并不算大，但從區(qū)域結(jié)構(gòu)上來看，容易階段性加大華東地區(qū)焦炭的供應(yīng)偏緊格局。
三、焦炭供應(yīng)壓力不大，但利潤微薄
如果說以上兩點政策變化影響的主要是焦炭遠期的供需格局，那么我們再來分析一下當(dāng)下焦炭的供需格局。春節(jié)后受疫情突發(fā)的影響，焦化企業(yè)曾一度受到原料煤吃緊及汽運受阻倒逼減產(chǎn)的疊加沖擊，焦炭產(chǎn)量快速下滑，造成了階段性供應(yīng)偏緊格局。隨著汽運快速及煤礦生產(chǎn)的快速恢復(fù)，焦化企業(yè)開工也得到了迅速修復(fù)，從mysteel的230家獨立焦化周度產(chǎn)量數(shù)據(jù)可以看出，本周樣本焦化產(chǎn)量水平已恢復(fù)至接近春節(jié)前的水平，不過仍有一定繼續(xù)恢復(fù)的空間。
圖1:焦炭產(chǎn)量已有快速恢復(fù)
但從利潤水平來看，當(dāng)前焦化生產(chǎn)普遍進入利潤微薄區(qū)間?？紤]到副化產(chǎn)品價格的下跌，煤焦油、甲醇、液化天然氣價格分別較去年同期大跌31%、29%和22%，那么副化產(chǎn)品對利潤的貢獻也出現(xiàn)了相應(yīng)下滑。據(jù)我們估算，山西焦化廠的生產(chǎn)利潤應(yīng)在50-100元/噸不等，屬于近一年多來的較低水平，內(nèi)蒙地區(qū)也出現(xiàn)了個別虧損現(xiàn)象。我們再結(jié)合煉鋼利潤來看，近期煉鋼利潤有所抬升除鋼價反彈外，也主要來自對焦炭價格的壓制?；仡櫄v史不難發(fā)現(xiàn)，煉鋼利潤與煉焦利潤有較明顯劈叉走勢后，鋼廠對焦炭價格的壓制大概率就要開始走弱。當(dāng)前華東地區(qū)煉鋼利潤水平小幅恢復(fù)至接近400元/噸的水平，隨著后期終端需求逐漸恢復(fù)，煉鋼利潤如繼續(xù)擴張的話將為下一步焦炭止跌反彈醞釀基礎(chǔ)條件。
圖2:煉焦利潤與煉鋼利潤逐漸形成劈叉
再從月度平衡表來看，1-2月焦炭曾出現(xiàn)顯著的供應(yīng)缺口。進入3月后焦化復(fù)產(chǎn)力度大于高爐(當(dāng)然也是因為前期焦?fàn)t減產(chǎn)力度大于高爐)，所以造成焦炭的供需格局出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)，環(huán)比上供應(yīng)壓力加大，庫存由降轉(zhuǎn)升。考慮到新投產(chǎn)的焦化產(chǎn)能普遍有延后跡象(可能要推至下半年甚至進一步延后)，再疊加煉焦利潤快速收縮，我們認為后期焦化供應(yīng)繼續(xù)大幅上升的概率較小，焦炭產(chǎn)量同比增速將溫和向0修復(fù)。當(dāng)然，伴隨著下游工地及制造業(yè)需求逐漸啟動，高爐也會進一步復(fù)產(chǎn)，后續(xù)焦炭需求增速仍將進一步向上小幅反彈，因此無論從環(huán)比還是總規(guī)模來看，焦炭整體供應(yīng)增量壓力并不大。
圖3:焦炭整體及環(huán)比供應(yīng)增量壓力并不明顯
四、焦炭庫存的結(jié)構(gòu)性壓力有待流轉(zhuǎn)
再從庫存角度來看，當(dāng)前焦炭整體庫存壓力并不高，同比去年同期基本持平。問題主要出在庫存結(jié)構(gòu)上，較多的壓力集中于焦化廠環(huán)節(jié)，這也是促成這波焦炭快速下跌四輪的最直接原因。春節(jié)后，北方港口庫存從317萬噸降至296萬噸，110家樣本鋼廠焦炭庫存也從512降至485萬噸(但可用天數(shù)較高)。由于鋼廠仍運行庫存壓制策略，港口流動性不佳也導(dǎo)致貿(mào)易商集港積極性不高，因此累增的庫存壓力主要都落在了焦化廠身上。在這種背景下，有可能導(dǎo)致以下情形：一、焦化廠提產(chǎn)激情不高甚至有可能被累庫倒逼減產(chǎn)，二、鋼廠后續(xù)的補庫策略比較關(guān)鍵，等到高爐提產(chǎn)有增量需求時，再集中補庫容易造成階段性錯配行情。
圖4:焦炭整體庫存壓力不大但集中于產(chǎn)地
五、成本下移空間有限，焦價仍待需求拉動
最后我們再來考慮一下焦炭成本支撐的問題。雖然伴隨著煤礦的迅速復(fù)產(chǎn)，國內(nèi)煉焦煤也呈現(xiàn)出補跌行情，但其實整體來看跌幅并不大。據(jù)我們計算春節(jié)后入爐煤成本的降幅也就在30-50元/噸左右，主要差異在于運費優(yōu)惠紅利獲得的多寡。而高速免費所貢獻的運費下降紅利已經(jīng)完全分配完畢，后續(xù)汽運費進一步下降的空間已經(jīng)微乎其微(甚至不排除高速免費在6月底之前提前解除的可能性)。
圖5:煉焦煤礦庫存壓力并不大，下游壓價存在一定阻力
再從煉焦煤礦累庫的速度來看，當(dāng)前煉焦煤市場供應(yīng)過剩的壓力并不大，前期煤價的快速下跌也主要由價格高位的低硫主焦煤來完成。當(dāng)然了，由于焦化利潤微薄甚至惡化，焦化企業(yè)勢必仍將大力擠壓煤價。但從樣本焦化企業(yè)同比下降17%的煉焦煤庫存水平來評估，我們不認為具備大幅壓制煉焦煤價格的能力(除非鋼材終端需求持續(xù)疲弱繼續(xù)拖累整個產(chǎn)業(yè)鏈利潤)。
總結(jié)來看，焦炭的成本端支撐雖然仍將下移，但提供的空間并不算大；重點仍在于終端需求的啟動幅度以及下游煉鋼利潤是否能夠反彈。由于庫存壓力主要集中于焦化廠端，而焦化利潤已處于產(chǎn)業(yè)鏈中利潤最為微薄的境地，那么一旦后期煉鋼利潤持續(xù)反彈，焦炭價格的反彈幅度也是值得期待的。策略上，建議等待煉鋼利潤進一步企穩(wěn)反彈信號，或可等待當(dāng)前的黑色大跌行情持續(xù)發(fā)酵后的焦炭逢低布局機會。但由于系統(tǒng)性風(fēng)險仍然較大，操作上需注意風(fēng)險控制。
【風(fēng)險提示】需警惕海外需求下滑對鋼材市場的沖擊，以及鋼材終端需求復(fù)蘇不及預(yù)期的拖累。
（文章來源：黑產(chǎn)掘金俱樂部）
