2019年二季度以來，國內外銅價呈現(xiàn)振蕩下跌走勢。從供需層面來看，全球銅供需“雙弱”的格局非常明顯。據(jù)國際銅研究小組（ICSG）數(shù)據(jù)顯示，2019年一季度全球銅礦產(chǎn)量同比下降了0.83%至489.6萬噸，而全球精煉銅產(chǎn)量同比僅增長1.3%。但全球銅消費同樣疲弱，據(jù)測算2019年1—5月全球銅消費同比增速可能不到1%。
從庫存來看，2019年全球精銅庫存去化明顯。原因在于全球銅礦產(chǎn)出同比下滑、銅精礦加工費持續(xù)下降、國內銅冶煉企業(yè)因檢修和環(huán)保問題導致精銅產(chǎn)量下滑，以及廢銅進口下滑帶來的精銅對廢銅消費替代等。
數(shù)據(jù)顯示，截至2019年6月21日，全球銅顯性庫存下滑至40.9萬噸，較去年同比大幅下降46.6%。然而，從歷史情況來看，全球銅顯性庫存下降并不一定帶來銅價上漲。統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，1999年10月29日至今，全球銅顯性庫存和滬銅(47090, -230.00, -0.49%)活躍合約收盤價的相關度僅為0.47%，只是中等正相關。
從銅價的驅動因素來看，銅價上漲需要供需面和宏觀環(huán)境出現(xiàn)共振，僅依據(jù)全球銅礦或者精銅產(chǎn)量的下滑來判斷銅價走勢往往會出現(xiàn)誤判。這里的供需面微觀驅動并不單單指供應下降，而是指供需是否出現(xiàn)較大的缺口。從歷史經(jīng)驗來看，理論測算的供需缺口達到30萬噸以上（約占全球需求的15%），銅價才會出現(xiàn)明顯由供需驅動的漲勢。
圖為全球銅顯性庫存和滬銅活躍合約周收盤價對比
2019年銅礦供應和銅價并沒有嚴重失衡：一方面，全球銅礦產(chǎn)出增速的回落并不必然導致全球銅價大幅上漲，1996—2002年，全球銅礦產(chǎn)量增速從10.1%下降至-0.42%，在此期間，滬銅活躍合約年度收盤價從20640元/噸跌至15960元/噸。同樣，2007年、2013—2014年全球銅礦產(chǎn)出增速是明顯回落的，但是銅價同步下跌。另一方面，從主流銅礦來看，2019年全球銅礦減產(chǎn)的幅度是有限的，統(tǒng)計十二大銅礦上市公司數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，十二家銅礦上市公司上半年銅礦產(chǎn)量合計為269.6萬噸，比去年同期僅下降4.23%，約12萬噸，而2018年上半年這十二家銅礦上市公司產(chǎn)量一度下滑幅度超過10%。減產(chǎn)的部分原因是設備維護、升級，利益糾紛和意外的惡劣天氣等臨時性因素，例如智利Codelco銅業(yè)旗下約40萬噸產(chǎn)能的Chuquicamata銅冶煉廠為達到新的排放標準進行了2—3個月的設備升級，但后來一直推遲至4月。五礦資源旗下的LasBambas銅礦區(qū)的運輸通道分別在2月4日和3月26日受到當?shù)赝林鐓^(qū)的封鎖。
實際上，全球銅需求未來有進一步走弱的風險。中國銅消費占全球銅消費50%以上，2019年1—5月中國銅消費表現(xiàn)疲軟，一方面地產(chǎn)行業(yè)對銅消費拉動不明顯，原因在于地產(chǎn)投資、新開工和施工面積增速反彈，但竣工面積增速繼續(xù)是負值。銅在地產(chǎn)板塊中主要體現(xiàn)在竣工后的布線，而開工和施工階段主要消耗的是鋼材。隨著地產(chǎn)投資在1—4月的反彈中回落，以及銷售面積持續(xù)低速增長，未來交付的房屋面積會下降，這意味著地產(chǎn)趕工效應減弱。另一方面，中國空調和汽車產(chǎn)銷非常疲軟。中汽協(xié)發(fā)布的《關于我國汽車經(jīng)銷商當前生存狀況及相關報告建議的報告》顯示，截至2019年6月，全行業(yè)庫存高達300多萬輛，相當于兩個月的銷量。另外，而基建對銅消費拉動遠不及房地產(chǎn)和制造業(yè)。盡管2019年4—5月地方債發(fā)行迎來高峰，但是基建主要是交通（鐵路、機場等）和改善居民生活方面，并非大規(guī)模耗銅項目，所以歷史數(shù)據(jù)顯示基建投資增速和銅價反而是負相關的，主要原因是市場基建投資增速回升往往對應著中國經(jīng)濟處于下行周期。
