大商所相關負責人詳解期權合約設計要點
市場熱盼已久的豆粕期權即將上市，在篇幅龐大的合約規(guī)則中，每個細節(jié)都融入了設計者的全面思考和市場的充分論證。大商所交易部相關負責人在接受記者采訪時表示，豆粕期權合約在設計上遵循了穩(wěn)健性、可操作性和一致性原則，充分借鑒了國外期權市場的發(fā)展經(jīng)驗和理論研究，并結(jié)合目前我國市場的實際情況，盡量貼近市場參與者的使用習慣，更適合我國期貨市場發(fā)展現(xiàn)狀，更好的發(fā)揮期權服務農(nóng)業(yè)經(jīng)濟的作用。
該負責人介紹，大商所對豆粕期權合約及規(guī)則的設計遵循三個原則：一是穩(wěn)健性原則，即在各項業(yè)務安排上嚴格控制風險，并為上市初期的從嚴管理留出空間；二是可操作性原則，對于交易、行權、結(jié)算和風險管理各個業(yè)務環(huán)節(jié)都具有清晰、明確的要求，同時規(guī)則設計盡量簡便、易懂，便于期貨公司及客戶的具體操作；三是一致性原則，期貨期權是基于標的期貨衍生出的工具，大商所期權合約規(guī)則設計時，對很多業(yè)務借鑒了期貨交易的做法，在充分反映期權特性的基礎上，盡量貼近現(xiàn)有期貨規(guī)則，以便于市場理解和接受。
具體來看，該負責人介紹說，大商所將商品期貨合約作為期權的標的物，而沒有選擇商品現(xiàn)貨作為期權標的，主要考慮一是商品期貨相較于現(xiàn)貨，價格形成機制公允，易于采集獲得；二是商品期貨合約是標準化的合約，較商品現(xiàn)貨具有更好的穩(wěn)定性和便利性，期貨期權行權后，對獲得期貨持倉可以通過平倉來回避現(xiàn)貨交割環(huán)節(jié)，操作便捷；三是商品期貨采取保證金交易，出入市場便利，流動性較高，監(jiān)管手段成熟，抗操縱性強。從國際經(jīng)驗來看，國外商品期權的標的也一般為期貨，如芝加哥商品交易所全部上市的商品期權都是期貨期權合約。
在行權方式選擇上，該負責人說，大商所將豆粕期權的行權方式設計為美式期權，即買方在合約到期日及其之前任一交易日均可行使權利，這主要是考慮美式期權相對靈活便利，能夠分散集中行權的市場風險，定價效率更高。而且，在國際成熟期權市場上，農(nóng)產(chǎn)品期權基本上都采用的是美式期權。為有效防范行權后風險，大商所參照國際慣例，同時堅持國內(nèi)較為嚴格的風控制度，設計了實值期權合約在到期日自動申請行權、隨機均勻抽取的行權配對原則、行權前的資金和持倉檢查、期權雙向持倉對沖選擇以及期權行權后期貨持倉對沖選擇等規(guī)則制度。
他舉例說，投資者在申請行權時需準備好滿足期貨交易保證金要求的資金。如果投資者提交行權申請指令的同時未能準備足額的資金，期貨公司不得接受行權申請或者部分行權。假設投資者行權，交易所會根據(jù)期權行權建立的期貨合約持倉與原期貨合約的持倉合并計算，數(shù)量不得超過期貨合約的持倉限額。如果數(shù)量超過期貨的持倉限額，那么確定可行權的期權數(shù)量后，按時間優(yōu)先順序?qū)ι暾埿袡嗟钠跈噙M行部分行權。這些設計，將有效控制期權行權時可能發(fā)生的風險，保證期權市場的平穩(wěn)運行。
在合約月份設計上，該負責人介紹說，為更好的發(fā)揮期權產(chǎn)品的避險功能，豆粕期權的合約月份與豆粕期貨一致。主要考慮到每一期貨合約都有可選擇的期權合約進行套期保值和策略組合，可以充分發(fā)揮期權對基礎產(chǎn)品的價格發(fā)現(xiàn)與風險規(guī)避作用。
在交易制度上，他說，大商所期權交易采用與期貨市場相同的一戶一碼制度和撮合原則。采用集中交易方式，按照與標的期貨市場一致的“價格優(yōu)先、時間優(yōu)先”的原則進行撮合。交易時間為上午9:00至11:30，下午13:30至15:00，以及晚上21:00至23:30。每日交易閉市后，交易所系統(tǒng)將自動處理行權申請，按照隨機均勻抽取原則，選擇賣方進行行權配對。期權行權后轉(zhuǎn)化為期貨持倉，與期貨共用一個賬戶，便于期權行權、持倉和對沖管理。
在最后交易日與到期日設計上，他說，大商所豆粕期權最后交易日為標的期貨合約交割月份前一個月的第5個交易日，到期日同最后交易日。主要是考慮了我國期貨市場的實際情況。一是盡量靠近標的期貨合約到期月份，在交易時間上應盡可能長的覆蓋標的期貨合約的生命周期，以便于充分發(fā)揮對沖和管理風險的作用；二是考慮期權合約行權后將在相應的期貨合約上形成倉位，如果投資者不愿意進行實物交割，則需要時間去平倉期貨頭寸，特別是考慮期貨交割月份合約的交易可能不活躍，期貨平倉可能需要花費較長時間。因此，到期日的設計要為期權行權后期貨平倉提供充裕的時間，期權的到期日應早于標的期貨的到期日。此外，大商所實行梯度保證金制度，進入交割月后期貨合約的保證金水平將有所提高，因此大商所在對期權到期日設計時，盡量避免出現(xiàn)進入交割月后期權行權的情況，以免增加投資者的交易成本。
在期權風控制度設計方面，該負責人介紹，期權的風控管理和期貨一脈相承，也由保證金、限倉、漲跌停板、強行平倉和大戶報告等風控制度組成。期權上市初期將采用傳統(tǒng)的對賣方總持倉收取保證金的模式，作為起步和過渡，更有利于防范市場風險。同時，大商所正在積極研究期權組合保證金優(yōu)惠方式，以降低市場交易成本。限倉方式采用了期權與期貨額度關聯(lián)、分別限倉的模式。期權漲跌停板與期貨漲跌停板的幅度相同。強行平倉和大戶報告制度也與期貨市場類似，能夠有效防范期權與期貨市場的風險。
此外，為防范期權市場流動性風險，大商所還參考國際經(jīng)驗，引入了做市商制度；為保障投資者合法權益，引導市場理性投資，設置了投資者適當性制度。該負責人表示，大商所對期權合約規(guī)則的設計盡可能延續(xù)期貨合約有關制度，在提高市場交易便利性的同時，嚴控各環(huán)節(jié)風險，確保期權的平穩(wěn)推出。
