2017年第一季度我國(guó)GDP同比增長(zhǎng)6.9%，未來(lái)經(jīng)濟(jì)回暖趨勢(shì)能否持續(xù)？本次調(diào)查結(jié)果顯示，有46%的受訪者認(rèn)為，第二季度GDP增速為6.7%；另有46%的受訪者認(rèn)為，第二季度GDP增速為6.6%。
一位受訪的銀行人士指出，2017年第一季度宏觀經(jīng)濟(jì)回暖，但仍是依賴(lài)于加杠桿和投資驅(qū)動(dòng)，從增長(zhǎng)動(dòng)能來(lái)看，經(jīng)濟(jì)效率并未提升，反而有所下降。同時(shí)，結(jié)構(gòu)失衡問(wèn)題仍然存在。因此，目前斷言我國(guó)經(jīng)濟(jì)已進(jìn)入新增長(zhǎng)周期似乎還為時(shí)過(guò)早。
“預(yù)計(jì)2017年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將呈現(xiàn)‘前高后低’的走勢(shì)，第一季度可能就是年內(nèi)高點(diǎn)。但全年完成6.5%的目標(biāo)應(yīng)該不成問(wèn)題。”該銀行人士指出，預(yù)計(jì)支撐第一季度固定資產(chǎn)投資走高的基建和房地產(chǎn)兩大類(lèi)投資的增速在第二季度之后都會(huì)出現(xiàn)放緩。
盡管市場(chǎng)人士對(duì)今年基建發(fā)力拉動(dòng)投資需求增長(zhǎng)的預(yù)期較高，但本次受訪的調(diào)查結(jié)果顯示，受訪者對(duì)第二季度固定資產(chǎn)投資增速的判斷分歧較大。其中，分別有38%的受訪者的預(yù)測(cè)低于預(yù)期或高于預(yù)期，另有23%的受訪者認(rèn)為尚難判斷。
從通脹趨勢(shì)來(lái)看，今年第一季度CPI（居民消費(fèi)價(jià)格）同比上漲1.4%。本次調(diào)查結(jié)果顯示，有46%的受訪者認(rèn)為，第二季度CPI同比增速將在2%以下。對(duì)于全年通脹水平，有77%的受訪者認(rèn)為全年通脹壓力可控。
德銀預(yù)測(cè)，假設(shè)今年在剩下時(shí)間內(nèi)，通脹率的月度環(huán)比趨勢(shì)參考過(guò)去10年的平均水平，2017年CPI預(yù)計(jì)將同比上漲1.4%左右?？紤]到近期PPI的走勢(shì)，德銀下調(diào)了2017年CPI平均通脹率的預(yù)測(cè)至1.7%水平。
從人民幣匯率波動(dòng)趨勢(shì)來(lái)看，市場(chǎng)人士降低了人民幣匯率貶值的預(yù)期。本次調(diào)查結(jié)果顯示，有46%的受訪者認(rèn)為，第二季度人民幣匯率將小幅下跌，較第一季度持有這個(gè)預(yù)期的機(jī)構(gòu)占比79%大幅降低。
從外部環(huán)境來(lái)看，受訪者對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)加息的預(yù)期仍然較高，其中有92%的受訪者認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)還會(huì)繼續(xù)加息。對(duì)于下次加息的時(shí)點(diǎn)，有54%的受訪者認(rèn)為，加息時(shí)點(diǎn)可能在第三季度；有31%的受訪者認(rèn)為，加息時(shí)點(diǎn)將在第二季度。
央行一再?gòu)?qiáng)調(diào)，公開(kāi)市場(chǎng)操作利率上調(diào)不等于加息。對(duì)于第二季度國(guó)內(nèi)基準(zhǔn)利率變動(dòng)的預(yù)測(cè)，所有的受訪者都認(rèn)為基準(zhǔn)利率將保持不變，較第一季度針對(duì)此問(wèn)題調(diào)查的機(jī)構(gòu)占比79%明顯走高。
對(duì)于第二季度存款準(zhǔn)備金率的預(yù)測(cè)，有92%的受訪者認(rèn)為，第二季度存款準(zhǔn)備金率將保持不變，較第一季度針對(duì)此問(wèn)題調(diào)查的機(jī)構(gòu)占比86%有所提高。盡管如此，另有61%的受訪者認(rèn)為，第二季度實(shí)際貨幣政策將較第一季度邊際收緊。
業(yè)內(nèi)人士表示，對(duì)債券市場(chǎng)而言，雖然通脹大幅低于預(yù)期，這令第二季度債市存在一定投資機(jī)會(huì)，但基本面改善、監(jiān)管收緊等因素將引發(fā)資金面發(fā)生變化，可能抵消由低通脹帶來(lái)的利好效應(yīng)。另外，金融機(jī)構(gòu)的“負(fù)債荒”引起的潛在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，也可能加劇今年第二季度債市的波動(dòng)幅度。
在今年第一季度，市場(chǎng)利率顯得更具彈性，央行對(duì)貨幣市場(chǎng)利率波動(dòng)的容忍度也在提升。展望第二季度整體資金面情況，市場(chǎng)人士對(duì)此仍存在一定的分歧。其中，有38%的受訪者認(rèn)為，尚待觀察；有31%的受訪者認(rèn)為，將較上一季度將有所收緊；有31%的受訪者認(rèn)為，將較上一季度寬松。
這種分歧也體現(xiàn)在債市投資者對(duì)于第二季度資金價(jià)格中樞的走勢(shì)預(yù)測(cè)上。其中，有38%的受訪者認(rèn)為，資金價(jià)格中樞將穩(wěn)中有降；有38%的受訪者認(rèn)為，將維持在現(xiàn)有水平；另有15%的受訪者認(rèn)為，暫時(shí)尚難判斷。
具體從存款類(lèi)機(jī)構(gòu)間質(zhì)押式回購(gòu)利率（DR）來(lái)看，市場(chǎng)利率中樞提升的預(yù)期在增大。其中，有46%的受訪者預(yù)測(cè)，第二季度DR007利率的運(yùn)行區(qū)間將介于2.5%至3%之間，這一比例較第一季度有所提升；另有31%的受訪者認(rèn)為，第二季度DR007利率的運(yùn)行區(qū)間介于2%至2.5%，這一比例較第一季度有所降低。
對(duì)當(dāng)下市場(chǎng)流動(dòng)性狀況的判斷，有77%的受訪者認(rèn)為目前銀行體系的流動(dòng)性整體充裕。展望第二季度，有54%的受訪者認(rèn)為，第二季度銀行間市場(chǎng)資金面將維持緊平衡狀態(tài)，這一比例也較第一季度有所提升；另有31%的受訪者認(rèn)為，第二季度銀行間市場(chǎng)資金面將保持中性偏緊。
在今年第一季度末，雖然債市面臨轉(zhuǎn)債申購(gòu)等因素的擾動(dòng)，但銀行間市場(chǎng)資金面仍好于市場(chǎng)預(yù)期。針對(duì)第二季度末資金面狀況的變化趨勢(shì)，有38%的受訪者認(rèn)為，第二季度末資金價(jià)格的波動(dòng)將較往年更大一些；另有38%的受訪者認(rèn)為，這尚待觀察。
有市場(chǎng)人士指出，銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性存在“中旬效應(yīng)”，即每月20日左右會(huì)出現(xiàn)短暫的市場(chǎng)流動(dòng)性緊張。對(duì)于第二季度是否會(huì)頻發(fā)市場(chǎng)流動(dòng)性緊張，有46%的受訪者認(rèn)為“會(huì)”，有31%的受訪者認(rèn)為“不會(huì)”。
提高逆回購(gòu)等貨幣政策工具操作利率，被業(yè)內(nèi)人士視為是央行“去杠桿、抑泡沫”的政策舉措。本次調(diào)查結(jié)果顯示，有77%的受訪者認(rèn)為，央行將在第二季度會(huì)繼續(xù)出臺(tái)防范金融風(fēng)險(xiǎn)、抑制資產(chǎn)泡沫的政策措施，僅有23%的受訪者認(rèn)為不會(huì)。
此外，有69%的受訪者認(rèn)為，第二季度監(jiān)管層將加大“去杠桿”的力度。在大資管監(jiān)管趨嚴(yán)的背景下，有54%的受訪者認(rèn)為，委外監(jiān)管對(duì)債市的影響將逐步擴(kuò)大。
從公開(kāi)市場(chǎng)操作來(lái)看，貨幣政策工具利率提高已是市場(chǎng)預(yù)期。本次調(diào)查結(jié)果顯示，有62%的受訪者認(rèn)為，逆回購(gòu)、中期借貸便利（MLF）、常備借貸便利（SLF）利率會(huì)繼續(xù)提高；有23%的受訪者認(rèn)為，目前尚難判斷。
目前，央行投放資金的手段主要包括公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)和一些便利類(lèi)工具。對(duì)于央行在第二季度凈投放資金力度變化趨勢(shì)的判斷，有54%的受訪者認(rèn)為將基本保持不變，有23%的受訪者認(rèn)為第二季度央行凈投放資金力度將較第一季度有所減少。
4月份有兩筆MLF到期，但央行續(xù)作MLF的節(jié)奏很微妙，第一筆MLF未被續(xù)作，當(dāng)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)央行“補(bǔ)水”失望之際，央行卻在第二筆MLF到期前日，續(xù)作了4955億元MLF。
本次調(diào)查結(jié)果顯示，有54%的受訪者認(rèn)為，央行在第二季度通過(guò)MLF的凈投放資金力度將基本維持不變；有31%的受訪者認(rèn)為，將較上一季度有所增加。
在2017年第一季度，債市一度沉浸在“對(duì)內(nèi)擔(dān)憂杠桿，對(duì)外擔(dān)憂美聯(lián)儲(chǔ)加息”的悲觀情緒中，春節(jié)后央行意外上調(diào)MLF、逆回購(gòu)操作利率，10年期國(guó)債收益率一度上行至3.49%，超過(guò)去年12月債市調(diào)整時(shí)的高點(diǎn)。
本次調(diào)查結(jié)果顯示，從整體來(lái)看，預(yù)計(jì)第二季度債市震蕩可能加大。有54%的受訪者認(rèn)為，第二季度債市難現(xiàn)單邊行情，震蕩幅度將加大，較第一季度針對(duì)這個(gè)問(wèn)題調(diào)查的機(jī)構(gòu)占比36%明顯增加。
有一家受訪機(jī)構(gòu)指出，雖然預(yù)計(jì)第二季度債市面臨基本面的壓力已放緩，但是貨幣政策仍將維持穩(wěn)健中性，資金面的“緊平衡”和“去杠桿”的進(jìn)程延續(xù)，都將仍對(duì)債市形成壓力，所以預(yù)期債市仍將繼續(xù)震蕩整理。
從影響第二季度債市因素的選擇來(lái)看，有77%的受訪者認(rèn)為是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面，有23%的受訪者認(rèn)為是流動(dòng)性因素。與上一季度調(diào)查結(jié)果不同的是，受訪者已不再擔(dān)心匯率、股市走強(qiáng)等因素對(duì)債市構(gòu)成的影響。
本次調(diào)查結(jié)果顯示，有69%的受訪者認(rèn)為，若央行繼續(xù)堅(jiān)持去杠桿，第二季度債市收益率將呈階段性上行趨勢(shì)。
回顧今年第一季度債市行情，有市場(chǎng)人士指出，基本面變化和預(yù)期調(diào)整是主導(dǎo)債市變化的關(guān)鍵因素，資金面與收益率的表現(xiàn)存在一定的背離，比如2月初債市收益率劇烈調(diào)整時(shí)，銀行間市場(chǎng)資金面并不緊張；在季末MPA考核臨近時(shí)，雖然資金面緊張，但債市表現(xiàn)卻整相對(duì)平穩(wěn)。
具體來(lái)看，有31%的受訪者認(rèn)為，第二季度10年期國(guó)債收益率的低點(diǎn)在3.0%；有23%的受訪者認(rèn)為，第二季度10年期國(guó)債收益率的高點(diǎn)將在3.5%及以上。目前，10年期國(guó)債的中債收益率在3.36%附近，10年期國(guó)開(kāi)債收益率為4.08%。此外，有62%的受訪者認(rèn)為，目前國(guó)債已經(jīng)具有配置價(jià)值。
中信建投宏觀固收研究團(tuán)隊(duì)指出，目前長(zhǎng)期國(guó)債已具備投資的配置價(jià)值。從商業(yè)銀行的配置角度來(lái)看，國(guó)債收益率相對(duì)貸款利率所具有的優(yōu)勢(shì)更為明顯。
“隨著3月份美聯(lián)儲(chǔ)的加息靴子落地，市場(chǎng)對(duì)美元加息的預(yù)期暫時(shí)有所緩和。但美國(guó)經(jīng)濟(jì)和通脹等各項(xiàng)指標(biāo)顯示，經(jīng)濟(jì)正朝著美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)期目標(biāo)變化，未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程依舊，這仍將制約和影響國(guó)內(nèi)貨幣政策的操作空間。”南京銀行資金運(yùn)營(yíng)中心指出，因此今年第二季度市場(chǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)債市需保持謹(jǐn)慎，控制好久期和杠桿，3年至5年期的政策性金融債更優(yōu)。
回顧今年第一季度信用債市場(chǎng)表現(xiàn)，信用債收益率上行了30至50個(gè)基點(diǎn)，信用債的市場(chǎng)表現(xiàn)不及利率債。從信用利差看，第一季度信用利差整有所放大，特別是3月份爆發(fā)山東連環(huán)債務(wù)問(wèn)題以來(lái)，信用利差明顯走闊。
有機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，1年期AAA級(jí)中短期票據(jù)收益率與同期限國(guó)債的利差從此前最低點(diǎn)的89個(gè)基點(diǎn)，一度上升至146個(gè)基點(diǎn)，低評(píng)級(jí)債券的信用利差上升則更為明顯。
本次調(diào)查結(jié)果顯示，有38%的受訪者認(rèn)為，在第二季度高低等級(jí)債券的利差均將走闊；另有38%的受訪者認(rèn)為，高等級(jí)債券利差將壓縮，低等級(jí)利差將走闊，評(píng)級(jí)利差也將擴(kuò)大。
同時(shí)，有62%的受訪者認(rèn)為，今年第二季度信用風(fēng)險(xiǎn)事件將較第一季度會(huì)有所增多。中信建投宏觀固收研究團(tuán)隊(duì)指出，第一季度投資和PPI等數(shù)據(jù)造好，或?yàn)槟陜?nèi)高點(diǎn)，第二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)將逐步回落。而且，第二季度也是非金融企業(yè)信用債的償債高峰。因此，債市信用風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)上升。但由于政策支持的力度不同，龍頭和非龍頭企業(yè)的資質(zhì)會(huì)出現(xiàn)分化。
對(duì)于信用債而言，從去年12月開(kāi)始，由于市場(chǎng)調(diào)整和利率走高，債券發(fā)行難度加大，每月信用債凈增量均為負(fù)數(shù)。從供給來(lái)看，“高評(píng)級(jí)的企業(yè)不想發(fā)，低評(píng)級(jí)的企業(yè)發(fā)不動(dòng)”的局面一直存在。但從需求來(lái)看，理財(cái)和委外規(guī)模增長(zhǎng)乏力，抑制了債券新增的配置需求增長(zhǎng)。
根據(jù)南京銀行資金運(yùn)營(yíng)中心預(yù)計(jì)，在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，部分行業(yè)利差也存在走擴(kuò)的跡象。與此同時(shí)，同業(yè)存單量?jī)r(jià)齊升，配置價(jià)值凸顯，對(duì)信用債的替代效應(yīng)較為明顯。整體而言，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)平穩(wěn)顯示國(guó)內(nèi)需求穩(wěn)定、通脹溫和上漲，但受到美聯(lián)儲(chǔ)加息、MPA考核沖擊、“一行三會(huì)”監(jiān)管政策落地等因素影響，預(yù)計(jì)信用債收益率存在進(jìn)一步上行空間。
本次調(diào)查結(jié)果顯示，從受訪者第二季度首選的配置品種來(lái)看，依次是利率債、高等級(jí)信用債和城投債。相比今年第一季度，受訪的機(jī)構(gòu)投資者整體上調(diào)升了對(duì)利率債和高等級(jí)信用債的配置期望。
其中，看好利率債的受訪者由去年第四季度的26%大幅上升至今年一季度的64%，進(jìn)而上升至今年第二季度的69%；看好高等級(jí)信用債的機(jī)構(gòu)則由去年第四季度的26%微幅降至今年第一季度的21%，今年第二季度再度回升至23%。
經(jīng)歷了去年底債市的大幅調(diào)整，城投債再度進(jìn)入機(jī)構(gòu)青睞的投資名單，有8%的受訪者看好第二季度城投債的市場(chǎng)表現(xiàn)。此外，所有受訪機(jī)構(gòu)表示，不再青睞低等級(jí)信用債、地方政府債、同業(yè)存單、可轉(zhuǎn)債、私募債、ABS等品種。這些品種大多從機(jī)構(gòu)的首選配置名單中被剔除。
特別是受訪機(jī)構(gòu)一致看淡2016年以來(lái)快速擴(kuò)張的同業(yè)存單。據(jù)業(yè)內(nèi)團(tuán)隊(duì)對(duì)部分銀行的調(diào)研，目前市場(chǎng)都在觀望到底監(jiān)管如何執(zhí)行，畢竟監(jiān)管也并沒(méi)有提出如何整改，很多銀行將積極通過(guò)提高線下存款的指標(biāo)任務(wù)，做大分母，降低同業(yè)存單占負(fù)債的比重。這客觀上加大了市場(chǎng)對(duì)于同業(yè)存單的謹(jǐn)慎情緒。
對(duì)于第二季度債市的配置動(dòng)力，僅有31%的受訪者認(rèn)為，第二季度債券的配置動(dòng)力較第一季度有所加大；有46%的受訪者認(rèn)為，尚難判斷；另有23%的受訪者認(rèn)為，將較第一季度有所降低。
業(yè)內(nèi)人士直言：“盡管受到‘去杠桿’和監(jiān)管等因素的影響，當(dāng)前市場(chǎng)資金面也不樂(lè)觀，但目前銀行手頭上擁有較多現(xiàn)金，它們會(huì)去配置一些類(lèi)現(xiàn)金的資產(chǎn)。部分銀行表示，暫時(shí)不會(huì)做大做強(qiáng)類(lèi)現(xiàn)金資金，而是要穩(wěn)中求進(jìn)；部分銀行對(duì)前期業(yè)績(jī)差的委外做了贖回，并進(jìn)行了正常的存量調(diào)整?！?
本次調(diào)查結(jié)果顯示，在債券投資策略的選擇上，受訪的機(jī)構(gòu)表示第二季度將較第一季度更加積極一些。本次調(diào)查結(jié)果顯示，認(rèn)為應(yīng)該采取“低杠桿、低久期的全面防御策略”的受訪機(jī)構(gòu)占比從第一季度的57%下降至第二季度的38%；認(rèn)為應(yīng)采取“高杠桿、低久期的積極防御策略”的受訪機(jī)構(gòu)占比從第一季度的29%下降至第二季度的15%。同時(shí)，認(rèn)為“采取低杠桿高久期的積極交易策略”的受訪機(jī)構(gòu)占比則由第一季度的14%上升至第二季度的31%；另有15%的受訪者認(rèn)為應(yīng)該采取“高杠桿、高久期的積極進(jìn)攻策略”。
這表明，采取“全面防御”投資策略的機(jī)構(gòu)占比大幅下降，采取“積極交易”投資策略的機(jī)構(gòu)占比大幅提升。此外，采取“積極進(jìn)攻”投資策略的機(jī)構(gòu)占比開(kāi)始出現(xiàn)。從中也顯示，一些機(jī)構(gòu)在債市的謹(jǐn)慎氛圍中不甘平淡。
從第二季度的債券期限結(jié)構(gòu)變化來(lái)看，有46%的受訪者認(rèn)為，最適宜的期限結(jié)構(gòu)是“啞鈴形”；有23%的受訪者選擇了“子彈形”；有31%的受訪者選擇了“梯形”。與今年第一季度的調(diào)查結(jié)果相比，選擇“子彈形”和“啞鈴形”的投資者占比小幅下降，而選擇“梯形”的投資者占比則小幅上升。對(duì)于第二季度合適的久期來(lái)看，有62%的受訪者選擇1-3，而選擇1以?xún)?nèi)和選擇5-7的受訪者各有15%，選擇7以上的受訪者比例僅有8%。
