原油在石化產(chǎn)業(yè)鏈中有著舉足輕重的作用，下游的產(chǎn)品價格波動與原油價格高度相關(guān)。國內(nèi)原油期貨推出后，將進(jìn)一步完善國內(nèi)能源化工板塊期貨品種，為煉油企業(yè)等提供保值、避險工具，使企業(yè)經(jīng)營更加靈活。
原油與瀝青價格相關(guān)性較高
在國內(nèi)原油期貨上市之前，瀝青曾被市場人士看作“小原油”。原油作為瀝青的直接原料，與瀝青有著較高的相關(guān)性。瀝青是原油一次加工的副產(chǎn)物。在原油一次加工中，石腦油、汽油和柴油等輕質(zhì)餾分以及潤滑油等重質(zhì)餾分會在常減壓蒸餾過程中被依次餾出，最終蒸餾裝置底部余下的物質(zhì)是渣油，即是生產(chǎn)燃料油和石油瀝青的原料。
“由于原油是瀝青的直接原料，兩者的聯(lián)系十分密切，從實際價格走勢來看，也確實如此。兩者近5年價格走勢的相關(guān)性在0.9以上，近3年的相關(guān)性也在0.7以上?！睒I(yè)內(nèi)人士告訴記者。
據(jù)了解，在常減壓裝置下，生產(chǎn)瀝青的原料包括馬瑞原油、中東原油、海洋油以及勝利原油等，其中馬瑞原油的收率最高，超過50%，在國內(nèi)被廣泛使用，因此國產(chǎn)瀝青價格與馬瑞原油價格相關(guān)性較高。
“原油價格的上漲會增加瀝青的生產(chǎn)成本，在瀝青銷售價格保持不變的情況下，企業(yè)的利潤空間會壓縮，進(jìn)而使瀝青供應(yīng)減少并支撐價格；反之，原油價格下跌會降低瀝青的生產(chǎn)成本，在瀝青價格不變的情況下，企業(yè)生產(chǎn)利潤增加，生產(chǎn)積極性受到提振，瀝青供應(yīng)增加并打壓價格?！睒I(yè)內(nèi)人士稱。
但是，部分時間兩者走勢也會出現(xiàn)背離。例如2017年下半年，油價的強勢并未完全傳導(dǎo)到瀝青市場。在減產(chǎn)協(xié)議下，原油基本面持續(xù)改善令油價重心不斷上移，而瀝青自身產(chǎn)能過剩嚴(yán)重，市場供應(yīng)大部分時間維持充裕，行情相對低迷。“雖然成本支撐仍有一定作用，但瀝青自身基本面偏弱，價格重心抬升緩慢?！睒I(yè)內(nèi)人士說。
另外，成品油是煉油企業(yè)的主產(chǎn)品，相對來說瀝青只是副產(chǎn)品，因此原油價格上漲對成品油價格的影響更直接。在成品油需求好轉(zhuǎn)并帶動油價上漲時，煉廠在增加成品油供給的同時，瀝青產(chǎn)量也會相應(yīng)增加?！暗捎谥鳟a(chǎn)品裂解價差與副產(chǎn)品的裂解價差往往表現(xiàn)為負(fù)相關(guān)，在成品油需求向好引發(fā)成品油裂解價差走高時，原油會因需求增長而出現(xiàn)價格上漲，作為副產(chǎn)品的瀝青利潤會被壓縮，在供應(yīng)被動增加以及需求不變的情況下，價格往往會出現(xiàn)下跌，此時原油和瀝青價格表現(xiàn)為負(fù)相關(guān)?！睒I(yè)內(nèi)人士說。
近幾年，主產(chǎn)瀝青的獨立煉廠數(shù)量及產(chǎn)能逐步增加，瀝青的邊際供應(yīng)出現(xiàn)增長，瀝青價格與油價的關(guān)聯(lián)度也有所提高。截至2017年年底，國內(nèi)瀝青總產(chǎn)能超過5000萬噸，但產(chǎn)能利用率不到60%，2017年國內(nèi)瀝青總產(chǎn)量達(dá)到2729萬噸，同比增長13%，增幅超過前兩年。這使得國內(nèi)瀝青市場供應(yīng)大多數(shù)時間維持充裕，油價上漲帶來的成本支撐減弱，瀝青價格整體表現(xiàn)弱于原油。
瀝青企業(yè)對原油期貨期待已久
在2015年國內(nèi)對地?zé)捚髽I(yè)放開進(jìn)口原油使用權(quán)和原油進(jìn)口權(quán)（以下簡稱“雙權(quán)”）之前，國內(nèi)地?zé)捚髽I(yè)加工原料多為劣質(zhì)重油，真正用原油作為原料的企業(yè)較少。以山東地?zé)挒槔?，以原油作為加工原料的企業(yè)占比僅在25%左右，原油供應(yīng)不足成為國內(nèi)地?zé)捚髽I(yè)發(fā)展的瓶頸。
在國內(nèi)逐步放開“雙權(quán)”之后，部分地?zé)捚髽I(yè)獲得了原油進(jìn)口配額，地?zé)捚髽I(yè)使用原油作為原料的比例大幅提高，但這也在一定程度上增加了經(jīng)營中面臨的成本風(fēng)險。地?zé)捚髽I(yè)利用原油期貨鎖定原材料價格波動風(fēng)險的需求在增加。
對于國內(nèi)原油期貨上市，地?zé)捚髽I(yè)期待已久?！霸推谪浬鲜锌梢詽M足我們規(guī)避原材料價格波動風(fēng)險的需求，便于管理庫存，通過原油期貨市場購進(jìn)原材料；還可以對倉單進(jìn)行質(zhì)押，提高資金使用率。同時，企業(yè)可以利用原油和瀝青期貨構(gòu)建虛擬煉廠策略，更好地管理企業(yè)經(jīng)營利潤?！鄙綎|某地?zé)捚髽I(yè)的期貨負(fù)責(zé)人對記者表示。
原油期貨上市對于瀝青生產(chǎn)企業(yè)具有十分重要的意義。因為對于煉廠而言，最重要的莫過于加工利潤，也就是瀝青與原油之間的價格差。INE原油期貨上市有助于更好地服務(wù)具有瀝青產(chǎn)能的煉廠。因為如果通過WTI或Brent原油期貨去鎖定加工利潤，企業(yè)仍將面臨匯率波動的風(fēng)險，利用INE原油期貨去鎖定加工利潤，煉廠就沒有這方面的擔(dān)憂。
由于不同原油的瀝青收率不一樣，煉廠如何配比原油和瀝青的頭寸，是令企業(yè)比較頭疼的問題?！耙晕瘍?nèi)瑞拉的馬瑞原油為例，瀝青的收率可以達(dá)到50%，也就是1噸原油可以煉制出0.5噸瀝青。除了瀝青之外，煉廠還有成品油或其他化工品作為終端產(chǎn)品，最理想的情況是煉廠根據(jù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)個性化設(shè)置產(chǎn)品與原料之間的配對關(guān)系?！?東證衍生品研究院資深分析師金曉表示。
關(guān)注原油與瀝青套利機會
記者了解到，目前，瀝青企業(yè)可以根據(jù)自身的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行裂解價差或加工利潤套利等操作。原油和瀝青之間的套利主要考慮加工成本，當(dāng)盤面瀝青與原油的價差明顯高于加工成本時考慮買原油拋瀝青，當(dāng)盤面瀝青與原油的價差明顯低于加工成本時考慮買瀝青拋原油。
其中，加工成本的計算以及價差能否回歸，是原油與瀝青套利成功與否的關(guān)鍵?！坝捎诟鳠拸S裝置不同，瀝青加工成本也不盡相同，如果加工成本計算不合理，會導(dǎo)致判斷失誤。另外，瀝青與原油之間的價差是否合理、不合理能否回歸，也直接影響套利結(jié)果，這也要考慮套利持倉的時間成本和資金成本?！狈秸衅谄谪浄治鰩熕鍟杂胺Q。
在實際操作過程中，煉廠首先要核算原油期貨的交割標(biāo)準(zhǔn)品與自身所用原油的價差關(guān)系與噸桶比，然后再根據(jù)現(xiàn)貨波動性與原油期貨波動性計算原油的套保比例。就瀝青的操作而言，首先計算現(xiàn)貨與期貨波動性關(guān)系，再依據(jù)收率確定瀝青的套期保值比例，這樣才能真實反映出期貨盤面利潤與煉廠真實生產(chǎn)利潤的關(guān)系。
在業(yè)內(nèi)人士看來，除了煉廠之外，私募基金以及公募基金專戶也將是原油和瀝青套利的參與主體?！霸推谪浬鲜泻?，對于實體企業(yè)、金融機構(gòu)進(jìn)行套利交易有較大吸引力，瀝青期貨的成交量和持倉量會隨之放大，尤其是瀝青期貨夜盤價格波動率可能會上升?！苯饡苑Q。
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，隨著原油期貨市場參與度不斷提高，期貨的價格發(fā)現(xiàn)功能將逐步體現(xiàn)，長期來看將使煉廠的上下游定價透明化，有利于各類化工品的貿(mào)易流通。
