在目前經濟狀況之下，中央經濟工作會議給出了貨幣政策保持穩(wěn)健中性、財政政策更加積極有效的定調。本文認為，確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險，需要堅持問題導向，從財政政策與貨幣政策相協(xié)調轉為財政政策與金融政策相協(xié)調，形成合力，化解儲蓄大于投資、資本相對過剩的問題。

    2008年以來國際經濟政治依舊風云變換，在低利率與負利率的環(huán)境下，全球經濟依然未走出金融危機的陰霾。面對“黑天鵝”事件頻發(fā)，全球經濟不確定性增強，自身處于轉型升級之中的中國經濟雖然運行出現(xiàn)些許積極變化，但結構性矛盾仍然突出。在供給側改革的大背景下，2016年底召開的中央經濟工作會議確定穩(wěn)中求進的工作總基調，定調財政政策與貨幣政策的思路，要求財政政策要更加積極有效，預算安排要適應推進供給側結構性改革、降低企業(yè)稅費負擔、保障民生兜底的需要。貨幣政策要保持穩(wěn)健中性，適應貨幣供應方式新變化，調節(jié)好貨幣閘門，努力暢通貨幣政策傳導渠道和機制，維護流動性基本穩(wěn)定。

可以看出，確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險，需要財政政策與貨幣政策相互協(xié)調，形成合力，從問題導向出發(fā)，來解決目前宏觀經濟中最主要的問題，即中央經濟工作會議上明確指出的金融與實體經濟失衡問題。

財政貨幣政策協(xié)調應是問題導向

    金融與實體經濟失衡是中國目前最大問題，一方面會造成新的系統(tǒng)性風險，一方面也導致實體經濟轉型升級更為艱難，對穩(wěn)增長促改革都會帶來一系列的風險。因此，無論是對貨幣政策采取預調微調，抑或是實施積極有效的財政政策，都需要圍繞這個問題來做文章，促進金融與實體經濟之間的重新平衡。具體而言，金融與實體經濟失衡，其根源是資本的相對過剩，而不是貨幣發(fā)行的多與少。

    從經濟學理論來看，資本相對過剩實際上是儲蓄過剩，儲蓄大于投資。過去講儲蓄大于投資是總量問題，可以按照傳統(tǒng)理論擴大總需求，從消費、投資、進出口三駕馬車來促進經濟增長。而在目前發(fā)展方式和體制狀況下，總量的梗阻變?yōu)榻Y構性障礙，儲蓄不能有效轉化為投資，資金相對過剩的問題顯得更為嚴重，資金“淤積”，資產荒蔓延。投資回報低于利率，資本增值渠道受限，通過銀行貸款轉化儲蓄遇到嚴重困難，一方面導致資金在金融體系內運轉，金融脫實向虛，另一方面資金進入容易炒作的領域，制造虛擬資產催生資產泡沫，住房屬性的異化就是如此。在這種情況下，金融自身泡沫化風險加大的同時，促使某些傳統(tǒng)資產的價格脫離真實供需關系，以資本化定價提高估值，將實物資產變異為金融資產。這種變戲法的現(xiàn)象產生了很大的離心力，令實體經濟領域的產業(yè)資本逐漸被甩出去，進入了無須越界的金融活動領域，當生產、產品，或凡是有價值的任何資產，都成為資本幽靈的寄托之身時，看似實體的領域也變異為金融領域，實體資產轉化為虛擬資產，投機資本進一步加劇經濟的泡沫化。這種“脫實向虛”的漩渦一旦形成，對于市場個體企業(yè)而言只能順著旋渦走，資本對實體經濟的良性發(fā)展將無能為力。這也是我們看到近年來制造業(yè)投資低迷、民間投資低迷，而金融體系交投活躍卻無法再有穩(wěn)健長期高回報的本質原因。

    由此可以看出，金融的不穩(wěn)定與經濟的不穩(wěn)定是一個問題的兩個方面。這種情況之下，如果這些催生經濟、金融不穩(wěn)定的風險因素不能有效化解，那么防范系統(tǒng)性金融風險、防范實體經濟萎縮等目標都難以實現(xiàn)。這也是目前中國經濟面臨的根本性問題。

    因此，要解決金融和實體經濟失衡的問題，必須要解決儲蓄大于投資，資本相對過剩的問題。這里的投資說的是實體投資，金融投資都是儲蓄而不是投資的概念。積極有效的財政政策與穩(wěn)健中性的貨幣政策相互配合，共同發(fā)力的著力點：一方面要著力提高投資回報率；另一方面需要引導利率回歸正常水平。而如果在虛擬資產的引導之下，這個利率將依然是非常高，比如高房價會導致人們不斷加杠桿炒房，就會推高利率，造成實體經濟雪上加霜。

    目前，要解決儲蓄大于投資、資本相對過剩的問題，還需要明確區(qū)分貨幣和資金的概念，這是一個基本理論問題，如果這個問題得不到解決，實際操作中則會產生一些實際的困難。從傳統(tǒng)理論而言，貨幣是流通的中介，是錢，從企業(yè)、個人來看，這與資金是沒有區(qū)別的。但從整體來看，涉及到流動性的問題，到底是資金問題還是貨幣問題。目前流行的分析與各種經濟學模型的分析都把貨幣過多等同于資本或資金過剩。傳統(tǒng)的貨幣政策可以通過貨幣的松緊來調節(jié)貨幣供應量，卻解決不了資金的問題，因為貨幣政策并沒有有效解決儲蓄過剩問題的魔力，因此，在制度設計、政策框架和調控手段上，以調控貨幣的方式、手段來調控資金是無效的。

    由此看來，我們看到傳統(tǒng)的貨幣政策已經轉向，在保持總量穩(wěn)定的基礎上綜合運用價、量、工具和宏觀審慎政策加強預調微調，靈活運用多種貨幣政策工具組合等。而財政政策與貨幣政策的配合，也不僅限于“同時緊”“同時松”或“一緊一松”的幾種傳統(tǒng)組合。則需要將貨幣政策、財政政策兩個政策包打開，將其中各種工具進行重新匹配和靈活使用。根據(jù)目前現(xiàn)有條件來看，是需要在貨幣政策穩(wěn)住的情況之下，化解資金相對過剩而導致的離心力旋渦，將資金引導到實體經濟之中。

財政貨幣政策協(xié)調應轉為財政金融政策協(xié)調

    在這個過程中，商業(yè)銀行體系起非常重要的作用，相比用貨幣政策調節(jié)貨幣供應量，目前結構性問題中更多的是信貸與融資的問題。貨幣和信貸也是兩個不同層次的問題。信貸是通過銀行、小貸公司和互聯(lián)網金融，基于信用的金融活動，融資也不再僅僅依賴于銀行信貸，股票市場、債券市場、通過各類基金等均可以實現(xiàn)融資的目的。因此，傳統(tǒng)貨幣總量控制的理論已經不再適用于當前，金融不是簡單的貨幣政策的寬與松的問題，而是金融效率、金融市場、金融體制問題。儲蓄轉化為投資是一個復雜的過程，從供給側結構性改革的角度出發(fā)，財政政策與貨幣政策的有效配合，也需要擴展為財政政策與金融政策的協(xié)調，這樣才能抓住協(xié)調的內涵，通過各種手段將資金脫實向虛離心力形成的旋渦速度降下來，將形成旋渦的條件徹底消除。否則，財政金融協(xié)調就會落入傳統(tǒng)的“三駕馬車”、擴大總需求的傳統(tǒng)老路上去了。

    財政政策有稅收政策、投資政策、補貼政策，金融政策有貨幣政策、利率政策、匯率政策等。這些政策也需要靈活組合，共同發(fā)力。在當前的情況下，需要穩(wěn)住貨幣政策，更多地從金融的角度來考慮，包括貨幣政策、匯率政策、利率政策等，將這些政策與財政的各種政策綜合起來考慮，而提高儲蓄的轉化率，提升金融效率，首先需要完善金融市場建設。金融是國民經濟運行的血脈，與人身體一樣，血脈擁堵會造成全身無力，類似于“三高”、血栓等給人造成的各種危險。經濟之中儲蓄轉化投資的管道擁塞也會造成經濟增長下滑、潛在增長力下降、各種運行效率的低下。因此，首先要建設金融市場的各類基礎設施，完善金融體系、金融市場的構建，包括打造多層次資本市場、創(chuàng)造良好金融生態(tài)環(huán)境等，使得金融機構能更為公平地競爭，完善金融機構公司治理結構，從過去賺取“存貸差”到變成一種服務平臺。

    其次，需要提高監(jiān)管水平，改革監(jiān)管體制。目前金融監(jiān)管體制改革呼聲已久，而真正的改革步伐不大，金融監(jiān)管依然呈現(xiàn)碎片化的現(xiàn)象，監(jiān)管跟不上市場變化，過于陳舊的監(jiān)管方式會導致金融運行機制越來越扭曲。因此，金融監(jiān)管需要統(tǒng)一的監(jiān)管框架，提高監(jiān)管精準性和監(jiān)管效率。

    再次，金融市場碎片化阻礙著儲蓄向投資的轉化。監(jiān)管與金融市場建設均未跟上金融機構混業(yè)經營大發(fā)展，也導致金融風險的產生。因此，提高金融效率還需要金融市場的互聯(lián)互通，使得融資渠道更加暢通，融資難與融資貴的問題也會得到一定程度的解決。

    最后，風投資本應該是資本市場具有的功能，而目前也主要是靠政府財政來替代，政府設置大量的投資基金實際上在起風投的作用，但是不能一直依靠政府來替代風投市場。這也需要金融發(fā)力來引導風險投資市場的完善，包括科技金融領域自身的創(chuàng)新與完善。

    上面這些方面均需要財政政策與金融政策聯(lián)合起來，共同構建化解相對過剩資本問題的出路，改變投資回報率與利率逆轉的問題，這是財政政策金融政策協(xié)調共同努力的方向。

    尤其在下面的幾個協(xié)調結合點上，應共同發(fā)力。一是在供給側結構性改革與“三去一降一補”的大背景下，財政金融必須配合，比如在去產能方面，在僵尸企業(yè)市場出清過程中，人員安置方面財政給予幫助；債轉股、兼并重組方面，金融可更多發(fā)力。財政和金融通過相互配合來恢復市場原有的資源配置的功能，提高市場配置資源的效率。二是在科技金融方面，也需要金融和財政形成合力，推動創(chuàng)新、提升傳統(tǒng)金融系統(tǒng)效率、促進新興產業(yè)的發(fā)展。在這個領域銀行資金不愿意承擔過高的風險，財政即可通過政府基金的市場化運作來助力創(chuàng)新與轉型。三是在涉及公共領域的PPP項目方面，也需要財政政策與金融政策的協(xié)調與配合，通暢社會資本進入渠道，為老百姓提供更多更好的優(yōu)質公共服務，這也是供給側改革一個重要內容。四是在改革方面，也需要二者協(xié)調。比如利率市場化之后，基準的國債收益率曲線的完善，涉及到政府債券的期限利率、流動性機制、二級市場建設等，這些都會影響利率的形成，國債收益率曲線是社會融資的基準參照物，也應是進行公開市場操作的一個重要手段，這也均是財政、金融協(xié)調的著力點。

    貨幣政策只是金融政策的一部分，貨幣政策保持穩(wěn)健中性，不等于金融政策也是穩(wěn)健中性的。財政金融政策協(xié)調應從傳統(tǒng)的財政貨幣政策協(xié)調思路中擺脫出來，從老式的需求視角轉向信用角度來提升二者協(xié)調的寬度、深度與效率，共同為實體經濟企業(yè)提供良好的“信用服務”。