宏觀環(huán)境向好
國(guó)內(nèi)政策積極發(fā)力、海外流動(dòng)性影響緩解及大宗商品價(jià)格回落等構(gòu)成了利于股指上行的宏觀環(huán)境。且本輪期指市場(chǎng)價(jià)格上行將是上半年整體下跌的逆轉(zhuǎn)，大概率呈IC、IF、IH輪番上漲局面。
從4月底至今，股指期貨市場(chǎng)持續(xù)上行，最近三大股指都漲到了前期平臺(tái)位置。部分擅長(zhǎng)技術(shù)面交易的投資者可能會(huì)在股指反彈至平臺(tái)期時(shí)進(jìn)行減倉(cāng)操作，再謹(jǐn)慎觀察后續(xù)走勢(shì)。但從基本面角度看，筆者認(rèn)為股指市場(chǎng)正迎來(lái)上攻的最佳窗口期。
國(guó)內(nèi)政策積極發(fā)力、海外流動(dòng)性影響緩解及大宗商品價(jià)格回落等基本面狀況，構(gòu)成了當(dāng)前最利于股指上行的宏觀環(huán)境。
政策面態(tài)度偏積極
今年以來(lái)，國(guó)內(nèi)政策面的態(tài)度一直較偏積極，從年初的降息到基建投資的大幅投入，都是政策發(fā)力的表現(xiàn)。由于4月份上海出現(xiàn)新冠肺炎疫情，相關(guān)防控政策對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期造成了一定影響，也使得股指市場(chǎng)出現(xiàn)新一輪下跌。從4月中旬開始，宏觀政策的支持力度明顯升級(jí)。比如4月15日央行降準(zhǔn)0.25%，雖然當(dāng)時(shí)0.25%的降準(zhǔn)幅度低于市場(chǎng)預(yù)期，但也要看到，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的資金利率已處于低位，3個(gè)月期Shibor報(bào)價(jià)2.35%左右，R007（全市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的加權(quán)平均回購(gòu)利率）僅為1.8%，流動(dòng)性比較充裕。除降準(zhǔn)外，央行表示截至4月中旬已向中央財(cái)政上繳6000億元利潤(rùn)，相當(dāng)于全面降準(zhǔn)0.25%。5月23日，國(guó)常會(huì)部署穩(wěn)經(jīng)濟(jì)“6方面33項(xiàng)”一攬子措施，且為應(yīng)對(duì)疫情影響出臺(tái)了更多針對(duì)性的扶持措施，顯示了政策面穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的決心。這也是5月以來(lái)，股指穩(wěn)步上行的一大支撐因素。
目前股指市場(chǎng)價(jià)格反彈至前期下跌的平臺(tái)，后續(xù)上行需要更多的利多支撐，此時(shí)市場(chǎng)的焦點(diǎn)開始轉(zhuǎn)向接下來(lái)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇狀況，今年的GDP增長(zhǎng)目標(biāo)5.5%能否實(shí)現(xiàn)就成了關(guān)鍵點(diǎn)。6月22日晚間，國(guó)家主席習(xí)近平以視頻方式出席金磚國(guó)家工商論壇開幕式并發(fā)表主旨演講，提到“中國(guó)將加大宏觀政策調(diào)節(jié)力度，采取更加有效的舉措，努力實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)”，給了市場(chǎng)極大的信心?？傊P者認(rèn)為當(dāng)前國(guó)內(nèi)政策面的態(tài)度利于股指市場(chǎng)的上行。
外圍壓力逐漸緩解
今年一季度時(shí)股指大幅下行的主拖累是高估值股票，也就是之前被投資者追捧的賽道股，而這些股票價(jià)格下跌的主因是美債收益率大幅快速上行，5月初這一壓力也得到了緩解。
美國(guó)十年期國(guó)債收益率在5月初上探3%后出現(xiàn)回落，一直到6月中旬才再次突破上行。通過(guò)分析可以發(fā)現(xiàn)，在此輪美債收益率上行過(guò)程中，市場(chǎng)隱含的通脹預(yù)期卻在持續(xù)回落，這意味著6月中旬美債收益率的上行是由實(shí)際利率上升導(dǎo)致的。再看國(guó)內(nèi)高估值股票，在此輪美債收益率上行過(guò)程中并未受到明顯的負(fù)面影響，比如高估值成分更高的IC，主力合約價(jià)格在6月10—14日還上漲了2.84%左右。
美國(guó)通脹預(yù)期的回落是因?yàn)槭袌?chǎng)預(yù)期這一次美國(guó)經(jīng)濟(jì)難以實(shí)現(xiàn)軟著陸、后續(xù)美國(guó)經(jīng)濟(jì)將陷入衰退所致。近期美股市場(chǎng)大幅下跌，比如標(biāo)普500指數(shù)在6月8—16日短短一周多的時(shí)間里下跌幅度超過(guò)11%，就是市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的展望變得悲觀所致。6月22日晚間，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在出席聽證會(huì)的第一天向市場(chǎng)承認(rèn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)有可能陷入衰退，并稱實(shí)現(xiàn)軟著陸非常具有挑戰(zhàn)性，加劇了市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期。
圖為美國(guó)聯(lián)邦基金利率期貨隱含利率
6月中旬FOMC會(huì)議結(jié)束后，市場(chǎng)預(yù)期美國(guó)年內(nèi)的升息空間接近2%，并且明年會(huì)繼續(xù)加息。而最新的聯(lián)邦基金利率期貨的動(dòng)態(tài)顯示，市場(chǎng)預(yù)期今年年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)還有1.75%的升息空間，2023年就會(huì)結(jié)束加息。因此，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息幅度和結(jié)束時(shí)間的預(yù)期較之前有了明顯變化，顯然已開始更多地為未來(lái)可能的經(jīng)濟(jì)衰退定價(jià)。對(duì)國(guó)內(nèi)股指市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，這很大程度上意味著美債收益率上沖給高估值股票帶來(lái)的壓力已基本消除了。一旦外部流動(dòng)性壓力出現(xiàn)緩解，這些高估值股票在國(guó)內(nèi)流動(dòng)性相對(duì)充裕的情況下，就有了估值提升空間，將給予股指市場(chǎng)上行強(qiáng)有力的支撐。因此，當(dāng)前美國(guó)市場(chǎng)預(yù)期的演變?yōu)閲?guó)內(nèi)股指市場(chǎng)上行提供了良好的外部環(huán)境。
大宗商品價(jià)格回落
近期大宗商品價(jià)格出現(xiàn)了明顯回落，從6月9日至今，南華工業(yè)品指數(shù)的跌幅超過(guò)12%，同時(shí)，布倫特原油價(jià)格從124美元/桶跌至106美元/桶，WTI原油從120美元/桶跌至101美元/桶。原材料價(jià)格的回落增大了國(guó)內(nèi)中下游企業(yè)利潤(rùn)修復(fù)的可能性。
分析上中下游的凈利潤(rùn)率可以發(fā)現(xiàn)，中游和下游的凈利潤(rùn)率從2021年年中開始拐頭往下，同時(shí)上游的凈利潤(rùn)率卻在穩(wěn)步抬升。截至2022年一季度，上游和下游的凈利潤(rùn)率已十分接近，這是2015年以來(lái)上下游利潤(rùn)率最接近的一次。筆者統(tǒng)計(jì)了今年年初至6月9日各大板塊的表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)今年唯一取得正收益的板塊就是能源，且收益率高達(dá)27.44%，其他板塊均為負(fù)收益，越靠近中下游端收益表現(xiàn)越差。比如工業(yè)板塊收益下跌了17.95%，這是原材料漲價(jià)抑制實(shí)體經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)在盤面上的表現(xiàn)。但是，我國(guó)經(jīng)濟(jì)的主要推手是工業(yè)和服務(wù)業(yè)，即以中下游鏈條為經(jīng)濟(jì)的主要抓手，這意味著上游原材料的漲價(jià)拖累了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇進(jìn)程。因此，當(dāng)前大宗商品價(jià)格明顯回落意味著上游原材料價(jià)格對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的拖累有所減緩，中下游鏈條復(fù)蘇的概率得到了提升?？傊?jīng)濟(jì)形勢(shì)整體向好更利于股指市場(chǎng)價(jià)格的上行。
同時(shí)，從股指的構(gòu)成成分看，中下游的占比也更高，三大股指中只有不到10%的成分屬于上游，其他都是中下游。因此，一旦上游成分股隨著大宗商品價(jià)格的回落出現(xiàn)下跌，中下游成分股將獲得股價(jià)修復(fù)的機(jī)會(huì)，從而帶動(dòng)股指上行。因此，大宗商品價(jià)格的回落有助于緩解中下游鏈條的壓力，一方面使中下游鏈條股票獲得股價(jià)修復(fù)機(jī)會(huì)，另一方面使得國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)整體向好的概率提升，兩方面均有利于股指市場(chǎng)上行。
圖為上中下游的凈利潤(rùn)率
綜上，筆者認(rèn)為目前國(guó)內(nèi)外基本面的演變及大宗商品價(jià)格回落為其構(gòu)建了最有利的宏觀環(huán)境，股指市場(chǎng)正迎來(lái)上攻的最佳窗口期。并且從當(dāng)前的基本面演繹看，本輪股指市場(chǎng)價(jià)格的上行將是上半年整體下跌的逆轉(zhuǎn)，并不是結(jié)構(gòu)性行情，期指市場(chǎng)大概率呈現(xiàn)IC、IF和IH輪番上漲的局面。
