當前宏觀經(jīng)濟整體呈“通脹緩慢見頂、社融逐步改善、增速邊際下行”特征。隨著政策進入調(diào)整和修正期，壓制市場情緒的通脹和增長壓力均存在預期改善空間，當前點位大概率是未來幾個月較為有利的低位布局區(qū)間，建議投資者適度把握機會。
今年四季度以來，通脹和增長壓力成為市場擔憂的核心因素。在通脹壓力持續(xù)加大背景下，房地產(chǎn)行業(yè)風險擴散和新冠肺炎疫情反復擾動等不利因素導致市場對“類滯漲”的擔憂進一步加大，市場進入熱點加快輪動、大盤緩慢下跌的結(jié)構(gòu)性調(diào)整期。隨著政策進入調(diào)整和修正期，壓制市場情緒的通脹和增長壓力均存在預期改善空間，當前點位大概率是未來幾個月較為有利的低位布局區(qū)間，建議投資者適度把握機會。
通脹對貨幣政策的掣肘相對有限
11月10日，國家統(tǒng)計局發(fā)布的最新CPI和PPI數(shù)據(jù)均創(chuàng)出了新高。通脹超預期的原因有二：一是受降雨、運輸、肥料價格上漲等因素影響，以鮮菜為代表的食品價格超季節(jié)性上漲；二是受能耗雙控、原油漲價等影響，煤炭、天然氣等能源價格快速上升。此外，PPI開始向CPI傳導，再加上市場預計今年寒潮來臨較早疊加拉尼娜冷冬預期，或引發(fā)農(nóng)產(chǎn)品(6.490, 0.00, 0.00%)尤其是鮮菜類供給的擔憂進而再度推升消費價格水平，最終可能對終端消費帶來不利影響。盡管如此，筆者認為本輪政府需求刺激相對謹慎，因而不具備上游向下游全面?zhèn)鲗У臈l件，通脹更多還是體現(xiàn)在供給層面，需要通過加大供給來緩解，預計對后期貨幣寬松政策的影響相對有限。
整體看，雖然10月份通脹壓力上升較明顯，但煤炭類現(xiàn)貨價格10月中下旬以來已經(jīng)開始逐步回落，影響通脹的新漲價因素邊際下行。未來幾個月PPI同比漲幅明顯放緩甚至回落的可能性較大。就CPI而言，PPI向CPI價格的傳導存在結(jié)構(gòu)性，且從產(chǎn)能周期看，豬價的反轉(zhuǎn)尚早，只要豬肉價格沒有快速反轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)，CPI水平難以持續(xù)快速上行。
房地產(chǎn)大面積違約風險已緩解
從拉動經(jīng)濟增長的三駕馬車看，全球疫情反復背景下，我國供應鏈優(yōu)勢支撐出口的韌性有望延續(xù)。投資方面，制造業(yè)持續(xù)改善，基建有望逐步回升，地產(chǎn)行業(yè)監(jiān)管政策已出現(xiàn)較為明顯的邊際放松。從居民端看，10月房貸利率回調(diào)是年內(nèi)首次出現(xiàn)環(huán)比下降，表示信貸環(huán)境有所改善。2021年10月末，個人住房貸余額37.7萬億元，當月增加3481億元，較9月多增1013億元。從開發(fā)商融資政策看，10月房地產(chǎn)開發(fā)貸款放松效果開始顯現(xiàn)，預計11月份仍將保持環(huán)比增長。11月9日，交易商協(xié)會舉行房地產(chǎn)企業(yè)代表座談會，據(jù)參會人士透露，部分公司近期計劃在銀行間市場注冊發(fā)行債務融資工具，意味著房企境內(nèi)發(fā)債的相關(guān)政策將有所松動，同時銀行等機構(gòu)也會通過債券投資等方式重新為房企“輸血”，防止其資金鏈進一步惡化，市場擔憂的房地產(chǎn)大面積違約風險或已緩解。消費方面，隨著疫情逐步得到控制，消費數(shù)據(jù)有望繼續(xù)復蘇，進一步緩解當前的增長壓力。
央行最新發(fā)布的10月份金融數(shù)據(jù)顯示，整體新增貸款強于季節(jié)性，支撐社融增速略好于預期，貨幣寬松的預期得到進一步證實。預計隨著穩(wěn)信貸政策的持續(xù)推進，社融企穩(wěn)回升的可能性較大，對權(quán)益市場估值水平構(gòu)成支撐。
預期改善有望推動大盤緩慢回升
筆者認為，當前正處于政策調(diào)整和修正的落地階段，宏觀經(jīng)濟整體呈“通脹緩慢見頂、社融逐步改善、增速邊際下行”特征。經(jīng)濟增速邊際下行將導致上市公司EPS增速走弱，央行貨幣政策進入邊際寬松周期，對指數(shù)估值帶來支撐。此外，A股估值水平持續(xù)回調(diào)，目前全部A股和非金融股估值處于近十年估值分位數(shù)中位水平。2021年四季度及2022年盈利之后，A股整體估值水平相對合理甚至偏低，短期看，在對通脹和增長壓力的擔憂未有明顯改善前，市場回升很難一蹴而就，但考慮到市場對通脹和增長壓力已有相對充分的預期，當前點位大概率是未來幾個月較為有利的低位布局區(qū)間，可適度把握投資機會。中期看，在房地產(chǎn)監(jiān)管政策大方向難改疊加能耗雙控影響，當前宏觀環(huán)境仍面臨較為復雜的通脹和增長壓力，本輪市場回暖的高度和持續(xù)時間仍取決于通脹和增長壓力的實際改善情況。
