當(dāng)流動性充裕時，市值小的股票有更大的估值彈性。我們認為在當(dāng)前宏觀環(huán)境下，隨著調(diào)整臨近尾聲，IC依然有相對優(yōu)勢。
自今年9月中旬以來，持續(xù)了7個多月的期指跨品種價差結(jié)構(gòu)發(fā)生了逆轉(zhuǎn)，IC從之前的跑贏IH和IF，變成大幅跑輸后兩者。近1個月來，部分投資者逐漸認可了IC持續(xù)弱勢的狀況。但我們認為，在當(dāng)前宏觀環(huán)境下，IC的相對優(yōu)勢仍存。
通過對歷史行情的分析，可以發(fā)現(xiàn)IC通常會在流動性充裕時跑贏IF和IH。因為當(dāng)流動性充裕時，市值小的股票有更大的估值彈性。
對于股市來說，非銀市場間的流動性非常關(guān)鍵。從右圖可以看出（用R007和DR007的差值來衡量非銀市場間的流動性好壞），9月初開始，非銀市場間流動性開始收緊，9月下旬加速收斂。一般每到季度末，非銀市場間的流動性會出現(xiàn)緊縮，這是流動性的季節(jié)性特征。從更長的時間維度看，可以發(fā)現(xiàn)期指跨品種價差的走勢和非銀市場間的流動性狀況高度相關(guān)。當(dāng)流動性出現(xiàn)緊縮時，IC的表現(xiàn)都會轉(zhuǎn)弱。
除了流動性因素外，此次IC本身過熱的交易狀態(tài)也加劇了此輪跨品種價差的逆轉(zhuǎn)程度。若用漲跌幅和振幅的比值來衡量指數(shù)本身的狀態(tài)，當(dāng)漲跌幅和振幅的比值高位時，通常是指數(shù)本身交易過熱時，反之則是指數(shù)本身偏穩(wěn)定的狀態(tài)。中證500指數(shù)在9月中旬時就出現(xiàn)了交易過熱的跡象，同期上證50指數(shù)(3294.8333, 0.00, 0.00%)則處在十分穩(wěn)定的狀態(tài)。因此，當(dāng)非銀流動性不斷緊縮時，中證500指數(shù)的調(diào)整幅度很大，而上證50等權(quán)重指數(shù)(2557.4140, 0.00, 0.00%)則成了資金的短期避風(fēng)港。
圖為非銀市場流動性和期指跨品種價差走勢
由此可見，近1個月IC的相對弱勢是其自身交易結(jié)構(gòu)偏熱和非銀流動性季節(jié)性收緊所致，所以可從這兩個方面分析IC是否有再次跑贏IF和IH的機會。
第一，從指數(shù)的自身交易狀態(tài)看，目前中證500指數(shù)已脫離過熱交易狀態(tài)，基本回歸合理。同時，上證50指數(shù)從偏穩(wěn)定逐漸向合理狀態(tài)靠攏，其交易狀態(tài)的相對優(yōu)勢也不如此前明顯。另外，IC的成交量加權(quán)平均升貼水率已從9月下旬的歷史底部回升，說明IC的市場情緒得到了明顯修復(fù)，而IH的成交量加權(quán)平均升貼水率則接近歷史階段性高位，說明IH的短期市場情緒較為樂觀，反而要引起警惕。因此，從指數(shù)自身的交易狀態(tài)看，IC的相對優(yōu)勢又回來了。
第二，從市場的流動性狀況看，截至目前，雖然R007和DR007的差值并未出現(xiàn)明顯回落，但另一個觀察股票市場流動性的指標(biāo)1天期國債逆回購GC001(2.065, 0.00, 0.00%)的利率中樞從10月11日開始大幅回落至2%上下（9月底在2.5%—4%）。中長期看，市場流動性持續(xù)收緊的概率偏小。9月的金融數(shù)據(jù)顯示市場期待的寬信用再次被證偽，社融存量增速環(huán)比繼續(xù)下滑至10%，已低于2018年的最低值10.26%。從細分項看，宏觀三大主體政府、企業(yè)和居民的信貸需求均下滑，說明實體對經(jīng)濟的預(yù)期偏悲觀。同時，9月國內(nèi)PPI同比增速創(chuàng)出歷史新高，而CPI進一步回落，兩者的剪刀差繼續(xù)擴大，說明原材料漲價對中下游企業(yè)的利潤壓制進一步加劇，增加了寬信用的難度。
總之，當(dāng)前的結(jié)構(gòu)性通脹問題，并非單純收緊貨幣政策可以解決的。由于中下游企業(yè)的壓力進一步加大，寬信用的難度大幅提升，反而要求貨幣政策維持合理充裕流動性以確保寬信用的順利進行。因此，我們推測央行會繼續(xù)維持流動性的合理充裕，而寬信用則需要更長時間。由于IF和IH和經(jīng)濟預(yù)期的相關(guān)性更高，在當(dāng)前宏觀背景下，隨著調(diào)整臨近尾聲，IC依然有跑贏IF和IH的機會。
