關(guān)注疫情與節(jié)假日消費(fèi)的變化
進(jìn)入9月以后，部分消費(fèi)板塊和大金融逐步迎來(lái)階段性反彈，利好IF的一些因素開(kāi)始積累和釋放。IC與IF比價(jià)短期有可能隨著市場(chǎng)環(huán)境的變化而出現(xiàn)一定程度的均衡調(diào)整，市場(chǎng)風(fēng)格面臨階段性切換或反復(fù)。
9月以來(lái)，上證綜指再度強(qiáng)勢(shì)突破3700點(diǎn)關(guān)口。市場(chǎng)成交額連續(xù)40個(gè)交易日破萬(wàn)億元，整體交投活躍、情緒高漲，融資余額和北向資金凈流入均創(chuàng)新高，IC主力合約創(chuàng)近六年新高。近兩日大盤(pán)開(kāi)始由漲轉(zhuǎn)跌，從三大股指期貨品種走勢(shì)看，IC偏強(qiáng)格局仍然較為明顯。
前期市場(chǎng)投資主線是圍繞上游原材料漲價(jià)預(yù)期、宏觀政策力度加碼、節(jié)假日消費(fèi)旺季及新能源等幾個(gè)方向良性輪動(dòng)。
原材料漲價(jià)預(yù)期持續(xù)升溫
一方面，8月25日，第二輪第四批中央生態(tài)環(huán)境保護(hù)督察全面啟動(dòng)，組建7個(gè)中央生態(tài)環(huán)境保護(hù)督察組，已陸續(xù)進(jìn)駐多個(gè)省份，涉及吉林、山東、湖北、廣東、四川5個(gè)省，這幾個(gè)省的煤炭、玻璃、天然氣等產(chǎn)量占全國(guó)產(chǎn)量較大；另一方面，8月12日，國(guó)家發(fā)改委印發(fā)了《2021年上半年各地區(qū)能耗雙控目標(biāo)完成情況晴雨表》，其中在能耗強(qiáng)度降低方面，青海、寧夏、廣西、廣東、福建、新疆、云南、陜西、江蘇9個(gè)?。▍^(qū)）上半年能耗強(qiáng)度不降反升，為一級(jí)預(yù)警。對(duì)于上述省份，暫停其2021年“兩高”項(xiàng)目審查，并明確表示各地要對(duì)上半年嚴(yán)峻的節(jié)能形勢(shì)保持高度警醒，采取有力措施，確保完成全年能耗雙控目標(biāo)特別是能耗強(qiáng)度降低目標(biāo)任務(wù)。此外，各地于近期也召開(kāi)了相關(guān)的會(huì)議并計(jì)劃實(shí)施相關(guān)能耗雙控的政策，受各地政策消息擾動(dòng)，相關(guān)周期股出現(xiàn)加速上漲。這表明在“雙碳”目標(biāo)下，隨著國(guó)家相關(guān)政策逐步進(jìn)入落地和實(shí)施期，供給依然會(huì)有較大約束，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)高耗能的部分大宗商品中長(zhǎng)期供給的預(yù)期曲線發(fā)生了進(jìn)一步的修正。
宏觀穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度加碼
下半年以來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力持續(xù)走弱，PMI連續(xù)5個(gè)月邊際貢獻(xiàn)為負(fù)值，8月PMI細(xì)分指標(biāo)中代表需求的新訂單指數(shù)更是首次跌破50榮枯線，表明需求走弱壓力進(jìn)一步加大。在此背景下，市場(chǎng)對(duì)財(cái)政擴(kuò)投資預(yù)期和流動(dòng)性邊際改善預(yù)期再度增強(qiáng)。8月專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行提速疊加“適度超前進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”，各項(xiàng)數(shù)據(jù)均顯示財(cái)政端正開(kāi)始逐步發(fā)力，截至8月底，年內(nèi)新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行約1.8萬(wàn)億元，其中8月發(fā)行了接近0.5萬(wàn)億元，8月單月的發(fā)行量占前八個(gè)月發(fā)行總額近30%。預(yù)計(jì)今年新增專(zhuān)項(xiàng)債額度將大概率在年內(nèi)發(fā)完，并將于今年年底和明年年初切實(shí)形成實(shí)物工作量，基建投資增速或?qū)⒚黠@改善。最新數(shù)據(jù)顯示，8月新增社融2.96萬(wàn)億元。從結(jié)構(gòu)上看，社融數(shù)據(jù)體現(xiàn)了“實(shí)體融資偏弱+政府融資回暖”的特點(diǎn)，不僅驗(yàn)證了下半年“貨幣維穩(wěn)+財(cái)政發(fā)力”的觀點(diǎn)，同時(shí)也進(jìn)一步強(qiáng)化了下半年“貨幣維穩(wěn)+財(cái)政發(fā)力”的預(yù)期。受益于交投活躍的股票市場(chǎng)和相對(duì)友好的流動(dòng)性環(huán)境，以券商為代表的金融機(jī)構(gòu)也迎來(lái)估值修復(fù)期。
圖為中采制造業(yè)PMI及分項(xiàng)邊際貢獻(xiàn)
圖為近三年新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度
“金九銀十”驅(qū)動(dòng)消費(fèi)板塊估值修復(fù)
今年以來(lái)，消費(fèi)復(fù)蘇緩慢，7月社會(huì)零售兩年平均增速僅為3.6%，相比2019年7月7.6%的增速而言大幅不及預(yù)期。最新數(shù)據(jù)顯示，8月社會(huì)零售同比僅2.5%，雖然8月存在一些擾動(dòng)因素，但消費(fèi)整體表現(xiàn)仍然較弱。近兩年部分相關(guān)企業(yè)大幅擴(kuò)渠道的策略遇到了社區(qū)團(tuán)購(gòu)的沖擊造成了渠道庫(kù)存的部分積壓，去庫(kù)存導(dǎo)致相關(guān)板塊上半年出現(xiàn)持續(xù)性調(diào)整。目前海外疫情逐步進(jìn)入穩(wěn)定期，國(guó)內(nèi)疫情影響逐步消退，隨著中秋、國(guó)慶節(jié)假日消費(fèi)旺季的逐步臨近，“金九銀十”驅(qū)動(dòng)的相關(guān)消費(fèi)板塊再度迎來(lái)階段性反彈。其中，影視、航空、旅游和餐飲等受益于休閑服務(wù)+“宅經(jīng)濟(jì)”的板塊近期表現(xiàn)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)。
股指進(jìn)一步上漲空間相對(duì)有限
短期看，近期市場(chǎng)利好因素持續(xù)發(fā)酵不斷疊加中美領(lǐng)導(dǎo)人通話有利于重塑市場(chǎng)信心，不排除上證綜指繼續(xù)挑戰(zhàn)今年2月高點(diǎn)的可能。但推動(dòng)大盤(pán)持續(xù)上漲的幾方面利好很大程度上已經(jīng)被市場(chǎng)所消化，需要予以重視的是相關(guān)利好因素后續(xù)將發(fā)生一些邊際上的轉(zhuǎn)變，給大盤(pán)進(jìn)一步上漲帶來(lái)壓力。
一是8月以來(lái)，隨著環(huán)保檢查和能耗雙控政策對(duì)供給約束的進(jìn)一步強(qiáng)化，致使前期“穩(wěn)價(jià)保供”政策實(shí)施不及預(yù)期，8月PPI再度超預(yù)期上行疊加需求邊際走弱給制造業(yè)持續(xù)改善帶來(lái)較大壓力。進(jìn)入四季度，供給改善和需求支撐減弱均難以支撐上游原材料持續(xù)漲價(jià)。從供給層面看，上游原材料的進(jìn)一步上漲或引發(fā)國(guó)家政策層面更大力度的打壓和價(jià)格調(diào)控。從需求看，隨著下游需求的持續(xù)走弱或逐步傳導(dǎo)至上游，如果后期下游需求狀況未有明顯改善的話，上游原材料價(jià)格高企或不會(huì)持續(xù)太久。因此，近期周期股上漲趨勢(shì)或面臨階段性回落。
二是我國(guó)和海外在復(fù)蘇節(jié)奏上存在兩三個(gè)季度的時(shí)間差，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的背景下，全球流動(dòng)性開(kāi)始逐步收緊，或?qū)?guó)內(nèi)流動(dòng)性環(huán)境以及人民幣匯率均產(chǎn)生一定的負(fù)面擾動(dòng)。9月歐央行會(huì)議確認(rèn)四季度將溫和調(diào)低疫后緊急購(gòu)債計(jì)劃（PPEP）的購(gòu)買(mǎi)速度，其他國(guó)家和地區(qū)也將根據(jù)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)進(jìn)展開(kāi)始陸續(xù)著手調(diào)整貨幣政策。根據(jù)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大疊加流動(dòng)性邊際負(fù)向擾動(dòng)以及可能發(fā)生的匯率階段性貶值，將對(duì)上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和估值擴(kuò)張均產(chǎn)生一定的壓力，市場(chǎng)出現(xiàn)更大幅度上漲的可能性是比較低的。
三是“金九銀十”旺季消費(fèi)或因疫情反復(fù)出現(xiàn)不及預(yù)期的可能。從今年社會(huì)零售消費(fèi)恢復(fù)情況來(lái)看，因疫情沖擊，普通消費(fèi)者的消費(fèi)意愿和消費(fèi)能力均出現(xiàn)了明顯的下滑，整體復(fù)蘇緩慢。近期福建等地疫情再度新發(fā)，可能對(duì)景點(diǎn)旅游、航空電影等板塊造成負(fù)面影響，需要注意節(jié)假日消費(fèi)數(shù)據(jù)大幅不及預(yù)期導(dǎo)致消費(fèi)階段性復(fù)蘇邏輯被證偽的可能。
從交易策略上看，今年2月以來(lái)，IC/IF比價(jià)持續(xù)大幅走高。進(jìn)入9月以后，部分消費(fèi)板塊和大金融逐步迎來(lái)階段性反彈，利好IF的一些因素開(kāi)始積累和釋放，該比價(jià)短期有可能隨著市場(chǎng)環(huán)境的變化而出現(xiàn)一定程度的均衡調(diào)整，市場(chǎng)風(fēng)格面臨階段性切換或反復(fù)。中期看，在“雙循環(huán)”和“雙碳”戰(zhàn)略實(shí)施的大背景下，市值下沉的中期邏輯沒(méi)有變，對(duì)周期、成長(zhǎng)科技板塊具有較好契合度的IC性?xún)r(jià)比更為占優(yōu)。
